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瑞普生物公司研究报告：多极增长，价值凸显！

1 、行业：竞争激烈的动保行业，出路在哪里？

畜禽疫苗红海竞争，养殖规模化及周期波动影响企业毛利率，研发创新愈发重要，静待大单品打开天花板。当前 畜禽动保赛道已成红海竞争格局，"价格战"策略的普遍应用正加剧行业效益下滑，部分企业陷入"增收不增利"的发 展悖论。在此背景下，动保企业单纯依靠产能扩张的发展已显疲态。面对当下的困境，唯有基于研发优势做出大 单品，才有望在传统的畜禽动保行业脱颖而出。随着近几年动保企业研发费用的持续投入，各项成果也逐步“开 花结果”，有望重塑行业竞争格局，打开传统动保赛道的天花板。 宠物动保蓝海市场，市场持续扩容叠加国产替代加速，为动保行业打开想象空间。宠物药苗市场空间大且成长性 强，作为宠物消费第二大支柱的宠物医疗表现亮眼，相比国外成熟市场仍有显著提升潜力。当前，我国宠物药苗 渗透率仍处于较低水平；随着宠物主对健康关注度的日益提升，将有力驱动渗透率增长及单只宠物支出上升。同 时，未来五年宠物老龄化趋势将显著提升特定药品需求，推动市场持续扩容。在国产替代方面，宠物药苗领域已 成大势所趋，其中药品国产化进程领先于疫苗。截至 2024 年，国产药品市场份额已提升至45%。疫苗领域，2024 年国产猫三联疫苗的成功上市是重要里程碑，一举打破国外垄断。展望未来，随着国内动保企业有望推出如猫传 染性腹膜炎（目前全球尚无商品化产品）等重磅新品，宠物动保国产替代前景可期。

2、公司：传统业务构筑估值基石，宠物+微生物蛋白业务打开天花板

1）传统业务板块-构筑估值基石：疫苗与原料药&制剂双轮驱动构筑业绩基石。依托全产业链产品矩阵及配套服 务体系，公司成功打通大客户资源通道，创新构建"检测-评估-解决方案"三位一体动物健康服务生态。疫苗业务 板块采取"禽苗为主、畜苗为辅"布局，其中禽苗持续发挥业绩压舱石效能，受益于禽养殖行业周期筑底回升及多款 创新型疫苗产品的上市，其市场优势地位进一步巩固。畜用疫苗领域通过"自主研发+战略并购"双轨并行实现突破 性发展，现已形成覆盖猪圆环、口蹄疫、伪狂犬、蓝耳病、传腹等重大动物疫病的全谱系疫苗解决方案，完成从 单一产品供应商向动物健康整体服务提供商的转型升级。化药板块依托新晶型、纳米制剂等四大技术平台突破同 质化竞争瓶颈，通过精益智造体系实现成本优化与质量升级，同步布局替抗化药与宠物专科药物，构建"规模养殖 保障+宠物医疗蓝海"双轮增长引擎。

2）宠物业务板块-打开空间：产品+供应链+渠道三位一体，高增、高壁垒。①瑞普-宠物动保供应商：公司已推 出 20 余款药苗产品，产品线的持续丰富有效拉动了收入端的高速增长，其宠物药苗收入同比增速高达 85%。其 中，核心大单品“瑞喵舒”于 24 年首发上市，成功填补了国产猫三联疫苗的市场空白，当年发货量即突破百万头 份，成为驱动业绩增长的关键力量。同时，公司新产品犬四联疫苗已完成临床试验，猫四联 mRNA 疫苗研发进程 也在加速推进，未来产品矩阵有望进一步扩展和升级。②中瑞-宠物医疗供应链：并购赋能渠道，业绩贡献显著。 公司通过并购整合中瑞供应链，有效拓展了宠物产品销售渠道。目前，中瑞供应链已成为瑞普宠物药品销售的重 要渠道。24 年，中瑞供应链并表为公司贡献了 6.33 亿元的收入增量。25 年，中瑞供应链计划通过持续的资本运 作，进一步扩大其宠物供应链的市场覆盖范围、提升营收规模及盈利能力。③瑞派-宠物医院：不同于食品用品多 元消费场景，宠物药苗消费场景单一，对渠道依赖度高。瑞普实控人前瞻布局瑞派，是宠物医疗赛道隐形冠军的 重要一环。我们认为在宠物产业链“向内生长”的大时代，空间仅次于食品的医疗赛道，龙头成长非常可期。