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海底捞公司研究报告：破局求变，征帆四海。中式火锅消费基础好，市场容量大，集中度低。2024 年中餐占国内餐饮 行业比重达 76.8%（按收入计），其中火锅为中式餐饮最大的菜系，占中 式餐饮比重达 14.5%（对应中国火锅市场规模约 6199 亿元，据 F&S 预 测，2024-2029 年行业增速约高个位数）。从连锁化角度看，中餐当中火 锅更易标准化和复制，从而实现连锁化发展，2024 年火锅行业连锁化率 达43.9%，较2019年提升5.3pct，显著领先于同期餐饮行业均值（22.6%）。 同中餐整体相似，火锅形态多样，口味各异，进入门槛低，因此行业集 中度不高，2024 年（按收入计）火锅龙头海底捞于中式火锅行业市占率 近 7% ， 同 期 呷 哺 呷 哺 、 巴 奴 、 七 欣 天 及 湊 湊 市占率仅 0.4%/0.4%/0.3%/0.3%。

海底捞为中国火锅行业龙头，多业态发展具雏形。行业进入门槛低，但 消费者对食材品质和稳定性要求高，因此对上游优质及特色食材的把控 以及全方位安全稳定的加工配送体系成为火锅企业竞争的胜负手，火锅 龙头海底捞凭借其完善的人才裂变、激励及留存机制、差异化的服务体 验及强大的供应链体系获得火锅行业最高市占率。2021 年公司提出“啄 木鸟”计划，2021-2025H1 门店数量稳中有降，但翻台率及同店表现持 续修复，截至 2025H1，公司旗下共计 15 个餐饮品牌、1489 家餐饮门 店，其中海底捞火锅门店数为 1363 家。2024 年公司提出红石榴战略， 餐饮主业从单一的火锅品类走向了多品牌的餐饮生态，包括火锅、面食、 炸鸡、烤鱼等。2026 年 1 月 13 日公告创始人张勇回归重任 CEO，把控 核心方向、稳定信心，我们预计在创始人带领下，红石榴计划有望深化。

纵横捭阖，主品牌审慎下沉。①开店审慎：海底捞主品牌现阶段重点强 化和巩固现有营业门店的质量和营业表现，不会将开店数量列为强考核 目标。我们预计主品牌海底捞保持个位数的开店增速，新开门店或以三 线及以下城市为主；②鼓励新品，创新场景：公司采用“统一规划+门 店大区共创”相结合的方式，推广全国鲜切系列及区域产品；同时积极 打造夜场、亲子、宠物友好等不同类型的门店；③扩品类、提产能，挖 潜外卖增量：截至 2025H1，外卖业务中堂食火锅占比已不足 1/4，下饭 菜则贡献 55%的外卖收入；2025H1 外卖收入 9.3 亿元，同增 60%，我 们预计 25H2 整体表现优于 H1。