山高环能公司研究报告：政策驱动SAF规模化放量，UCO稀缺资源价值凸显.pdf

山高环能公司研究报告：政策驱动SAF规模化放量，UCO稀缺资源价值凸显。山高环能聚焦 UCO 主业，受益于 SAF 需求景气盈利能力向好，定增稳步推进带来资 产扩张空间。公司聚焦有机废弃物处置及资源化利用，核心产品 UCO（工业混合油） 位于生物柴油产业链上游，是生物航煤（SAF）的关键原料。2025 年，欧盟 SAF 强制 掺混政策落地，SAF 进入规模化放量元年，公司作为国内 UCO 龙头企业受益于 SAF 需求景气，2025 年前三季度实现归母净利润 5261 万元，同比扭亏为盈；公司同期经 营性现金流达 2.22 亿元，同比+1.32 亿元，自由现金流亦实现转正。当前定增计划有 序推进，公司融资利率已进入下行通道，资金落地有望压降资产负债率与融资成本，并 助力公司实现三年内将垃圾处理能力扩张至 8000-10000 吨/日规划。

展望生物柴油产业链：掺混政策驱动 SAF 需求高增，核心原材料 UCO 稀缺性凸显。 SAF 为航空业碳减排的关键路径，据 IATA 预测，净零排放目标下 2050 年 SAF 将承担 全球航空业 65%的减排责任。为实现航空脱碳，多国探索 SAF 掺混政策，其中欧盟已 于 2025 年起实施 2%强制掺混，据 S&P 测算该政策为欧盟带来约 130 万吨 SAF 需求 增量，而 2024 年当地 SAF 使用量仅 60.24 万吨。在此驱动下，国内 SAF 产能快速扩 张，对生产原料 UCO 形成稳定需求支撑。而 UCO 供给受人口总量与人均食用油消费 量约束，存在天然上限。故在 SAF 需求扩张下 UCO 资源稀缺性凸显，量价支撑明确。

聚焦公司经营：特许经营模式保障原料稳定，提质增效驱动盈利空间上行。公司餐厨垃 圾处理项目多采用特许经营模式，服务期长达 20-30 年，从源头锁定原料供应稳定性。 公司当前并表运营垃圾处理能力 5160 吨/日、托管运营 450 吨/日，项目主要布局于人 口密集地区及饮食耗油量较高地区，为其经营效能提供保障。公司持续以精细化运营提 质增效，提升单位产能盈利能力，如 2024 年表内项目产能处理效率达 75.55%、同比 提升 6.08pct，厂内餐厨提油率约 4.5%、同比提升 0.2pct；单位产能效率提升摊薄固定 成本，同期自产 UCO 平均生产成本压降 13.26%，毛利率同比提升 4.01pct 至 36.08%。