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昆仑能源公司研究报告：股东赋能资源保障，量增利稳红利成长。中石油旗下唯一天然气终端销售平台，从周期股转型红利成长。公司背靠中石油，深度参与我国石油天然气行业发展，公司早期以勘探开发业务为主，2008年起实施战略转型，目前为中国石油旗下唯一从事天然气终端销售和综合利用的平台企业。公司在手现金及自由现金流充裕，截至 2025 年6 月底货币资金和定期存款合计428.75 亿元，2024 年自由现金流超 90 亿元，分红具备提升潜力。根据公司分红计划，规划 2025 年分红比例 45%；2026 年 1 月公司公告启动回购计划，拟回购股份不超过总股本 1%，彰显公司发展信心与长期投资价值。

股东资源与项目区位协同，城燃有望实现量增利稳。公司销气有望保持高增速，一方面，在城燃项目收并购节奏普遍放缓背景下，公司新增项目数量行业领先，有望持续贡献销气增量，并且公司城燃项目所在区域销气规模具备较大增长潜力；另一方面，基于控股股东中石油的资源保障和成本优势，公司在开拓要求稳定供应和对价格敏感的工业用户市场方面具备优势；公司毛差稳定性优于同业，一方面公司销气结构中高工业用气占比及时传导气源成本，另一方面气源结构中高管道气占比平滑上游价格波动。公司燃气接驳业务体量较同业更小，下滑风险有限。

产业链相关业务优势协同，福建 LNG 接收站有望贡献增量。公司目前运营中石油旗下江苏如东和河北唐山 2 座 LNG 接收站，另外福建LNG接收站在建，根据福州发改委预计将于 2027 年投产，有望贡献业绩增量；基于中石油长协资源，接收站负荷率有望保持高位稳定。受益于产业协同优势，产业链相关业务有望持续贡献稳定盈利；上游勘探与生产业务持续收缩，价格波动对公司盈利的影响或进一步弱化。