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石药集团公司研究报告：跨国药企多次认可，创新转型成果凸显，平台价值值得期待。研发能力多次获得认可，我们看好常态化里程碑收入夯实公司基 本面。近两年来石药集团实现 7 笔对外合作交易，涉及首付款总额 17.1 亿美元，潜在里程碑总额超 300 亿美元。公司与全球顶尖药企 阿斯利康三度达成合作，彰显石药集团研发平台在全球范围的影 响力与价值。我们认为，加总近 60 亿美元的潜在研发里程碑将会 在未来 3-5 年陆续增厚石药集团的利润，成为公司常态化收入的重 要组成部分。我们看好石药集团可以持续以销售里程碑和销售净 额分成的方式在整个药品生命周期分享经济效益，赚取创新药全 球化价值。此外，我们对石药集团的研发平台充满信心，看好其 细胞治疗、ADC、siRNA、mRNA 等技术平台及产品管线有望落地对 外授权。

石药集团的小核酸平台管线布局广泛，期待对外授权机会。我们 调研后发现，石药集团小核酸平台布局了 PCSK9、AGT、Lp(a)、 ANGPTL3、FXI 等肝内递送热门靶点，涵盖高血脂、高血压、抗凝 等适应症，且在国内同行中进度靠前。肝外递送上，石药集团申 请了一项脂质体递送专利；另外，公司还申请了 SOD1-siRNA（治 疗肌萎缩侧索硬化症）和 Ang2/VEGF-A-siRNA（治疗眼部疾病）两 个专利。我们认为，这意味着石药集团可能掌握了神经系统递送 和眼部递送技术，以及双靶点小核酸技术。以其管线和专利厚度 判断，我们认为石药集团的小核酸平台布局在国内药企中处于第 一梯队的水平，看好潜在对外授权机会。

石药集团的双抗和 ADC 管线仍存出海潜力。SYS6010（EGFR-ADC） 在海内外已经积累上千人的临床数据，我们认为该产品的有效性 和安全性上都具备同类最佳潜力。2026 年 1 月，石药集团已经在 中国启动了联用奥希替尼 1 线治疗非小细胞肺癌（NSCLC）的三期 临床，并将在年内推进全球三期临床（3L EGFRm NSCLC 以及 2L EGFRwt NSCLC）和国内 1 线治疗 EGFRwt NSCLC 的 I/II 期临床。