金属及材料行业地缘视角下的有色投资研究系列报告（1）：铜，正在被地缘政治重新定价.pdf

金属及材料行业地缘视角下的有色投资研究系列报告（1）：铜，正在被地缘政治重新定价。事件：2026 年 2 月 4 日，特朗普政府在华盛顿特区举办首届“关键矿产部长级 会议”。会议由美国务卿鲁比奥主持，美国副总统万斯、财长贝森特、内政部 长伯格姆、能源部长赖特、美国贸易代表格里尔以及来自 54 个国家或地区的代 表出席，其中包括欧盟、加拿大、日本、韩国、英国、德国、法国等盟伴国家， 以及巴西、刚果（金）、阿根廷等矿产资源富集国。

铜供需格局变化：新兴产业兴起与铜矿供应低增长周期的错位。1）电动化智 能化拉动铜消费。铜是优秀的导体，全球能源转型、Ai 发展提出更高电力需 求、美国制造业回流、欧美电网重建大周期等带动全球电建浪潮，将持续拉 动铜的需求。2025 年我国铜消费增量 61.4 万吨，其中电网和电动车增量 51.5 万吨。2021-2025 年中国以及全球消费结构大调整。电网和电动车贡献国内 铜消费主要增量，4 年累计贡献 80%中国铜消费增量，平均拉动 3%铜消费增 速（电建+汽车消费增量/国内铜总消费量）。除上述因素外，我们认为地产边 际变化也值得重视，是目前的预期差项。中国地产消费占比持续下降，2025 年，我国建筑行业耗铜 201.8 万吨，较 2024 年减少 15.9 万吨，降幅 7.3%， 大约拖累 2025 年铜消费-0.8%（15.9 万吨/2025 年国内铜消费量）。2）铜矿 端进入供应低增长周期。矿山资本开支低增速，短期价格激励无法突破供给 刚性。由于2020年之前全球铜价长期低迷，资本开支在2013年达到峰值1277 亿美元后迅速下降，此后虽然恢复到 2024 年的 923 亿美元，但距历史高峰差 距明显。此外，近期有望放量的铜矿多发现于 2010-2014 年，平均交付期约 16.4 年，而 2020-2023 年发现的铜矿规模、品位有所下滑，交付期则延长至 17.9 年，预计未来供应增长更加困难。3）大国战略屯库加剧供需矛盾。铜库 存低位+结构分化，非美市场库存紧张。当前全球铜库存 103 万吨（大约 13 天全球铜消费量），处于历史 76%分位数，其中美国铜库存大增至 52 万吨， 非美地区库存仅 51 万吨，处于历史 36%分位数。铜作为关键战略资源受多国 关注，屯库是大国关税及资源博弈的显化，凸显铜的战略价值，同时激化了 供需矛盾。4）铜资源与冶炼存在地域错配，增加供应链风险。储量端，2024 年总量 9.8 亿吨，智利、秘鲁、俄罗斯、刚果(金)、澳大利亚五国占比 56%； 2025 年矿产量 2331 万吨，拉美、非洲合计 57%。中国和美国铜矿产量占比 分别只有 8%、5%，精炼铜产量占比分别 46%、3%。2025 年全球电解铜产 量 2824 万吨，中国占比 46%，日本占比 5%，中日与智利、秘鲁等资源国贸 易量较大且航程较远，增加供应链风险。