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广发宏观：如何看商品指数年度再平衡及今年白银定价。彭博大宗商品指数(BCOM，Bloomberg Commodity Index)于 1 月 9 日至 1 月 15 日正式开启再平衡，前后 持续一周，黄金、白银权重分别自实际权重 20.5%下调至 14.9%、9.7%降至 3.94%。市场预期调整机制将触 发被动交易，进而对金银的再平衡抛压有一定担忧。 以往指数再平衡的影响有限。过去金银比重调整幅度均不大。加之，此类公告将会提前三个月公布（比如 2026 年的调整已经于 2025 年 10 月 30 日经彭博挂官方公告），主动资金基本上有时间提前抢跑应对。

从经验研究看，Schmid & Rathgeber (2023)的研究显示“再平衡”并不会对期货和现货价格有显著影响，只 对未平仓合约和交易量有影响。但我们还是提示 2026 年有一定特殊性：一是金银权重下调幅度历史之最，白 银降幅达 5.8%；二是白银 2025 年涨幅较大，赔率空间不足。且相对于黄金，白银的流动性更薄、市场深度 更小；三是 1 月初标普高盛商品指数（S&P GSCI）亦在同时下调权重；四是 1 月还有期货主力合约切换、交 易所风控限制等因素影响。因此 1 月上半月白银价格的高波动特征预计将会延续。 Schmid & Rathgeber (2023)2通过“事件研究法”，研究了 2006-2021 年间，彭博大宗商品指数再平衡对未平 仓合约（OI）、交易量（Vol）和价格（期货与现货）的影响，发现在过去的“再平衡”并不会对期货和现货价 格有显著影响，只对未平仓合约和交易量有影响，证实指数投资者因再平衡被迫调整头寸，而资产价格可能更 多受基本面外生影响更大。并且其指出被动资金的“再平衡”规模往往相对资产的市场流动性规模偏小，并且 市场在公告日（三个月前）至再平衡日期间逐步消化信息。 以 2025 年年初为例，尽管黄金权重调降 3%，但由于特朗普就任、地缘与关税变数更大，黄金在调降期间， 反而上涨。1 月初至中旬，录得涨幅 3.41%。白银彼时调降 1%，1 月初至中旬，录得涨幅 6.60%。 但我们提示 2026 年存在的四点特殊性，不建议直接类比历史，进而低估对资产价格的短期影响，尤其是白银 价格。特殊性在于一是金银权重下调幅度历史之最，白银降幅达 5.8%。 二是白银的流动性更薄、市场深度更小，同等量级资金进出对银价的波动更大。截至 1 月 6 日，黄金和白银的 未平仓模约分别为 2183 亿美元和 590 亿美元。过去十年，白银的年化波动率为 29%，位于大类资产前列，仅 次于 A 股科技股与原油，显著高于黄金年化波动 14.9%。A 股科技股以申万大类科技为代表、原油以布伦特原油现货 Dtd 为代表，两者的十年年化波动分别在 32.1%、45.9%。 三是 1 月初不仅有 BCOM“再平衡”，标普高盛商品指数（S&P GSCI）亦在同时下调权重。 四是 1 月初不仅有指数“再平衡”，也有其他技术性冲击变量，比如交易所风控限制、期货主力合约换月节 点、“超买”后投机资金获利了结等。