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现代牧业：国内龙头牧场，充分受益景气上行。我国肉牛养殖与原奶生产自 2023 年均开始亏损，行业经历了几年 下行期后产能已经出现明显下降，考虑到牛养殖的长周期属性，我 们认为 2026 年行业有望景气度加速上行。

原奶方面：原奶价格自 2021 年开始下跌，目前全国生鲜乳合同价 为 3.03 元/公斤，距离高点下跌 30%，在牧场经历 3 年深度亏损的 背景下，行业产能距离此前高点已经下降约 9%，目前行业依旧深 度亏损，预计产能端仍保持下降趋势。而且我们观察到行业中小牧 场成母牛比例明显偏高，而且在牛肉价格上涨的背景下，部分奶牛 已经开始配种肉牛，预计 2026-2027 年成母牛补充或出现断档， 从而对供给端造成较大缺口。此外，目前国内奶价与海外奶价存在 明显倒挂，预计进口端总量持续压制。需求方面，随着行业深加工 产能的逐步落地和宏观经济的好转，预计原奶需求有望边际提振， 预计 2026 年奶价有望企稳回升。

肉牛方面：历史高点山东活牛价格超 36 元/公斤，而在本轮价格 低迷的背景下价格一度跌破 22 元/公斤，同比下滑约 40%。我国肉 牛养殖规模化程度极低，亏损下肉牛行业发生有史以来最大程度 的产能去化，根据钢联数据，仅 2024 年行业产能去化幅度超过 22%，行业产能去化幅度巨大。海外方面，全球牛存栏量自 2023 年 开始趋势调减，目前全球牛价持续创历史新高，预计未来 2-3 年 全球可供出口贸易的牛肉边际减少。目前我国活牛均价约 27 元/ 公斤，我们认为在本轮国内肉牛产能大幅去化叠加海外价格上涨 周期带动进口量减少的背景下，本轮国内活牛价格有望创历史新 高。

公司作为奶牛养殖龙头公司，原奶价格的上涨将直接带动公司业 绩回暖，同时公司公允价值减销售成本的亏损也受益奶价上涨出 现明显减亏。此外，由于奶牛的生产特性，公司每年都会销售部分 的淘汰奶牛和奶犊牛，这部分收入有望充分受益牛肉价格上涨，为 公司未来业绩增加明显弹性。