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复合肥行业深度报告：行业供需向好，看好龙头企业量利修复、分红提升。

复合肥：行业供需向好，看好龙头企业量利修复、分红提升

复合肥上游为氮肥、磷肥、钾肥等单质肥，下游对接农业生产。（1）需求端：据 国家统计局数据，2000-2023 年国内农用复合肥施用折纯量自 918 万吨增长至 2,401 万吨，CAGR 达到 4.3%，增速显著高于氮肥、磷肥以及农用化肥总施用量； 2023 年国内化肥复合化率为 47.8%，随着国内推进化肥控量增效、科学施肥，加 上复合肥产品结构正向新型肥料加速转变，化肥复合化率仍有提升空间，复合肥 使用量和市场规模有望稳步增长。（2）供给端：据百川盈孚数据，目前国内复合 肥产能 13,414 万吨，我国农资市场广阔而分散、销售淡旺季明显，复合肥企业 多集中在资源产地或销售所在地，以销定产、多基地运营导致行业产能分散、年 开工率维持在 50%以下。（3）价格复盘：复合肥产品主要采用成本加成结合市 场价格情况定价模式，原材料成本约占复合肥总成本的 80%以上，对复合肥的 量价利影响较大。2020 年至 2023 年上半年，上游单质肥及合成氨、硫磺硫酸等 价格宽幅波动对复合肥的产销造成负面影响，2023Q3 至今原材料价格波动趋缓， 复合肥龙头企业迎来销量增长、盈利修复。

龙头企业优势显著，产业链一体化不断完善，现金流稳健助力分红稳中有升

复合肥企业包括生产型和营销型两大类，2020 年以来，复合肥产业链宽幅震荡 后回归理性，行业竞争加剧，两大类企业围绕成本、产品、品牌和渠道等全方位 的角逐已成常态，头部企业竞争优势愈发突出。（1）新洋丰：复合肥年产能 798 万吨、磷酸一铵年产能 185 万吨，公司复合肥产销量连续多年位居国内第一，磷 矿石、硫酸、合成氨等配套日臻完善。（2）云图控股：复合肥年产能 745 万吨、 磷酸一铵年产能 43 万吨，着力打造“盐—碱—肥”氮肥产业链和磷酸分级利用 产业链。（3）史丹利：复合肥年产能 590 万吨，磷酸一铵年产能 110 万吨，“品 牌+渠道+产品+服务”综合经营模式，随着河北承德和湖北松滋磷化工项目进入 使用状态，公司实现了磷肥原料的部分自供。2022 年以来，龙头企业存货及应 收账款周转速度稳健，经营现金呈持续净流入，现金分红比例稳中有升。