有色金属行业周报：反内卷与逼仓情绪升温，铜价创历史新高.pdf

有色金属行业周报：反内卷与逼仓情绪升温，铜价创历史新高。贵金属：长期宽松预期不变，金银再创新高。周内美国 2025 年三季度实际 GDP 环比折年率 初值 4.3%，大幅高于预期值 3.3%和前值 3.8%；实际 GDP 同比 2.3%，高于前值 2.1%和 2000 年至今的均值 2.2%。三季度 PCE 通胀、核心 PCE 通胀环比折年率分别为 2.8%、2.9%， 高于前值 2.1%、2.6%。若将净出口、存货变化、政府支出剔除，则三季度美国实际 GDP 环 比折年率为 2.6%，略高于二季度的 2.5%和 2022 年以来的均值 2.3%。与 GDP 增长形成反 差的在就业市场，11 月 ADP 就业人数仅-3.2 万人，季调后非农就业 6.4 万人，两项数据均 显示美国就业市场仍处于疲软状态，我们认为美联储仍有降息的必要性，流动性宽松预期仍 然利好金银价格上涨。此外，白银现货租赁利率在今年 10 月一度超过 35%，近期仍维持在 6%左右的高位，远高于正常融资成本，也反映出实物白银出借意愿极低，现货市场供应紧 张，本周白银价格再度大幅上涨。

工业金属：（1）铜：反内卷与逼仓情绪升温，铜价创历史新高。①宏观方面：周内流动性 宽松预期提振铜价；②库存端：周内全球铜库存环比增加 5.8 万吨，其中中国库存增加 4.1 万吨，LME 铜库存减少 0.3 万吨，COMEX 铜库存增加 2.0 万吨；全球铜库存继续向美国聚 集，引发市场对非美地区铜供应紧张的担忧；③供给端：周内国家发展改革委产业发展司发 布文章《大力推动传统产业优化提升》，鼓励大型氧化铝、铜冶炼骨干企业实施兼并重组提 升规模化、集团化水平，铜冶炼反内卷政策对铜价形成利好。上周，中国冶炼厂与 Antofagastat 敲定 2026 年铜精矿长单加工费 Benchmark 为 0 美元/吨与 0 美分/磅。2025 年铜精矿加工 费长单 Benchmark 则为 21.25 美元/吨与 2.125 美分/磅，长单加工费下行将进一步压缩冶炼 厂盈利，后续关注国内电解铜生产情况；④需求端：目前虽然终端消费受到一定高铜价抑制， 但低库存状态下，向下空间有限。（（2）铝：终端消费提振市场情绪，短期铝价偏强震荡。① 供给：新疆地区电解铝企业继续释放投产产能，第一阶段的投产产能全部释放完毕，中国电 解铝行业理论开工产能 4424.5 万吨，较上周增加 2 万吨。②需求：本周贵州铝棒厂减产铝 棒，增产大扁锭，因此导致本周铝棒行业理论产量有所增加。本周铝板企业无增减产计划， 行业理论产量持稳。总结看，供应将继续增加，下游或有减产预期，铝锭社会库存或将继续 累库，但新一年宏观情绪或将继续向好，叠加铜铝比修复，预计短期价格偏强震荡。（3） 镍：印尼 RKAB 存减量预期，镍价超跌反弹。①硫酸镍：供给端，近期印尼 MHP 到货与纯 镍转产支撑硫酸镍头部冶炼厂满产，周度产量环比小幅抬升；下游三元前驱体企业以销定采 与刚需小单为主，电池厂与正极厂补库意愿低迷，高镍三元边际支撑有限。②镍铁：供给端， 新产能持续释放，镍铁产量维持同比增长，全球镍铁供应过剩格局未根本改变。需求端，本 周镍铁需求端持续疲软，下游采购积极性低迷。短期看，印尼 RKAB 存减量预期，带动镍价 超跌反弹，预计镍价偏强震荡。