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煤炭行业：需求不佳库存累积，煤价延续弱势。

动力煤

截至 2025 年 12 月 5 日，秦港 5500K 动力末煤平仓价 785 元/吨， 周环比-31 元/吨，内蒙、山西、陕西产地价小跌。截至 2025 年 12 月 5 日动力煤 462 家样本矿山日均产量为 551.2 万吨，环比+1.2 万吨，年 同比-7.5%。本周电厂日耗微涨，电厂库存小涨，秦港库存大涨，截至 12 月 1 日，动力煤库存指数为 201.4（+9.9）。非电方面，甲醇、尿素 开工率分别为 89.1%（持平）和 81.8%（-1.9pct），仍处于历史同期偏 高水平。

焦煤

截至 12 月 5 日，京唐港主焦煤库提价 1630 元/吨，周环比-40 元/ 吨，山西产地价大跌，河南、安徽产地价格持平。截至 12 月 5 日，523 家样本矿山精煤日均产量 75.4 万吨（-1.0 万吨），年同比-7.0%，532 家精煤库存 247 万吨（+23.1 万吨），年同比-26.6%；日均铁水产量 234.6 万吨（-1.6 万吨），年同比+0.4%。截至 11 月 29 日，甘其毛都蒙煤通 关量 19.8 万吨（+1 万吨），年同比+30.4%，年初至今合计 3480.8 万 吨，同比-2.8%。本周焦炭价格小跌、螺纹钢价格微涨，大型焦化开工 率微涨，焦炭第一轮提降落地，截至 12 月 5 日，焦化厂产能（＞200 万吨）开工率 77.2%，周环比+0.9pct。

核心观点

反内卷是手段，扭转 PPI 才是根本目的，10 月 PPI 同比降幅收窄 至 2.1%，煤价带动 PPI 环比企稳，PPI 与煤价高度关联性决定着煤价 要稳住，2025 年煤价低点或为政策底，随着综合整治“内卷式”竞争写 进十五五，后续仍可期待更多供给端政策出台。考虑到需求端变化尚 不明朗，煤价预计在波折中震荡上涨，配置层面仍以优质核心标的作 为首要目标。 我们正处在能源大变革时代，在先立后破的政策导向和能源安全 诉求下，煤炭或仍处于黄金时代。煤炭供给弹性有限：一是双碳背景 下产能控制严格，而安监与环保政策的趋严挤出超产部分；二是供给 呈现区域分化，随着东部地区资源减少以及山西进入“稳产”时代， 开采难度或逐步加大，国内产能进一步向西部集中，加大供应成本； 三是开采深入及安全标准提高后，焦煤开采难度加大，欠产或将成为 新常态，资源稀缺性将体现更为明显。煤炭作为主要能源的地位短期 难以改变，宏观经济偏弱虽阶段性影响了煤炭需求，但供给偏刚性及 成本上升有效支撑煤价底部，煤价仍有望维持震荡格局。煤企资产报 表普遍较为健康，叠加分红比例整体改善，煤炭股仍有比较优势。