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特朗普“对等关税”深度研究：美元的过度特权或已失效。

牙买加体系或迎来重要变化：美元过度特权或已失效

美国的贸易赤字持续了约 50 年，为什么现在忽然成为了问题？美元作为全球公共 产品的供给成本和收益可能正在发生变化。2024 年美国的主要收入余额（美国资 产收益减去负债支出）转负可能是重要信号之一。主要收入余额未来如果持续为 负，美国可能陷入潜在的债务滚雪球恶性循环，持续的资本账户赤字→外债增加 →未来收入支付增加→赤字进一步扩大。Stephen Miran 的报告显示，加征关税或 是为了平衡美元作为全球储备货币的成本和收益。他甚至在演讲中表示其他国家 可以直接向美国财政部汇款，帮助美国资助全球公共产品。

历史上全球货币曾经数次更迭

万物皆有周期，全球货币也有周期，不过这个周期显著长于一般的经济景气周期， 超过人的生命长度，身处在时代变革中的人或很难直观地从经验中感受到这样大 周期的变化。1500 年以来全球货币发生了 3 次更迭。在美元成为全球货币之前， 英镑、荷兰盾和西班牙比索在它们鼎盛的时代中都成为过全球货币。全球货币更 替的时间似乎在缩短，美元作为全球货币的时间可能很难长过它的前任们。

美元超越英镑可能只花了 20 年

传统的观念以 GDP 超越时点计算美元超越英镑的时间可能高估了全球货币更迭所 需的时间。美元取代英镑成为全球货币过程中，美国经济体量上在 1870 年之后开 始超越英国，但二战之后在全球贸易中的占比才开始显著领先英国。如果全球货 币的更迭最短仅需要 20 年，出现美元替代者的时间或比大家预期的更早。

当下美债离危机可能仅有一步之遥

一战和二战让英国的财政债台高筑，美国目前的债务水平还低于英国当年的水平， 但是美国的当下的债务水平已经超过了美国在二战时期的水平。英国历史学家 Niall Ferguson 的 “弗格森定律”定律指出，任何在债务上花费比国防更多更有 可能不再是一个大国。对冲基金 Hirschmann Capital 发现，自 1800 年以来，52 个国家公共债务占 GDP 比例超过 130%的国家中，51 个国家最终违约，唯一的例外 就是现在的日本（历史上日本在二战期间出现债务违约）。自 1991 年以来，所有 其他 18 个赤字超过 GDP 的 11%且债务/GDP 超过 110%的政府都在两年内违约。

美元体系结束可能冲击资本市场

如果美元不再是全球货币，长端美债利率可能显著上行。在美元退出世界货币的 假设情景中，Eichengreen, Mehl, and Chitu(2017)估计美国的长期利率可能会 上升多达 80 个基点。美联储本轮周期降息的同时间 10 年期的美债利率却上行， 这在美联储的降息周期中并不是常态。另外美元相对于其他货币，以及美元相对 于黄金的价值也都可能下降，历史上主要货币至少出现了 6 次相对于黄金的大幅 贬值。