白酒行业2025年三季报总结：营收降幅扩大，进入去库周期.pdf

白酒行业2025年三季报总结：营收降幅扩大，进入去库周期。25Q3 概述：受“518 新政”影响，三季度白酒行业消费场景缺失、需 求持续承压。酒企报表层面分化加大，品牌力较强的龙头酒企（如茅 台、汾酒）仍展现出较强的韧性。五粮液、古井等企业加速调整，渠道 进入去库周期，稳定核心单品价格，巩固经销商信心。部分二季度先行 降速调整的白酒企业（如今世缘、迎驾贡酒）延续此前趋势，表端业绩 与真实动销一致性较强。更早进入调整期的部分次高端酒企（如舍得酒 业、酒鬼酒）低基数下营收表现相对较优；根据多地经销商反馈，8 月 以来白酒动销降幅环比 6-7 月显著收窄。随着三季度表端业绩压力的 持续释放，白酒企业来年有望轻装上阵，实现高质量发展。

收入端：需求承压下持续调整，酒企间分化加大。（1）高端酒：茅台展 现强韧性，五粮液务实降速。25Q1-Q3/25Q3 三家高端酒企合计实现 营收 2150/547 亿元，同比-0.2%/-15.0%，其中贵州茅台/五粮液/泸州 老窖 25Q3 营收分别同比+0.3%/-52.7%/-9.8%。（2）地产酒：持续调 整，表端业绩与实际动销一致性较强。Q3 需求承压下多数地产酒企业 持续降速调整、纾解渠道压力，25Q1-Q3/25Q3 地产酒营收分别同比23.1%/-36.5%。（3）次高端酒：低基数下表现相对较优，汾酒展现强 韧性。25Q1-Q3/25Q3 次高端酒企营收同比-2.6%/-8.8%。低基数下舍 得酒业、酒鬼酒表现相对较优，汾酒展现较强韧性，水井坊持续去化渠 道库存。

利润端：刚性支出下规模效应减弱，盈利水平回落。（1）毛利率：需求 承压下白酒企业产品结构普遍有所下移，货折投放力度加大，多数白酒 企业毛利率出现不同幅度的下滑。（2）费用端：25Q1-Q3 板块整体营 业税金比率同比+0.3pct 至 15.2%。需求承压下各酒企加大销售费用投 入以促进动销。同时由于部分人员支出较为刚性，板块多数酒企三季度 销售费用率、管理费用率同比有所增加。（3）综合来看，需求承压下受 规模效应减弱、费用竞争加剧、产品结构下移等因素的影响，白酒企业 盈利水平普遍回落。

股价层面：盈利预测下修后，当前多数酒企 2025 年 PE 估值位于 15- 20 倍区间。三季报披露后市场再次下修对白酒企业 2025 年的盈利预 测，若以当前 Wind 一致预期（近 30 天领先预测）的 2025 年 EPS 计 算估值，当前高端酒、地产酒龙头酒企对应 PE 估值多在 15-20x 区间。