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锅圈研究报告：连锁化过万店，探索全供应链新模式。锅圈是中国在家吃饭餐食产品的领军品牌。锅圈提供即食、即热、即煮及即 配食材，覆盖火锅、烧烤、饮品等八大品类，通过全国加盟门店网络实现零 售，截至 2024 年门店数量达 10150 家。公司收入主要来源于向加盟商销售 产品，2024 年收入 64.7 亿元，其中加盟商收入占比 84%。盈利能力方面持 续企稳，毛利率稳定在 22%左右，2024 年净利率 3.6%。

在家吃饭餐食产品高增长，市场格局分散。中国在家吃饭市场规模从 2018 年 3.25 万亿元增至 2022 年 5.62 万亿元，CAGR 约 14.7%，其中餐食产品细 分赛道增速更快，同期复合增长率 25.5%至 3673 亿元。行业格局高度分散， 2022 年前五名企业市场份额合计仅 11.1%，锅圈以 3.0%份额居首。行业核心 驱动因素包括渠道变革、场景多元化以及当前供应链短板，存在优化空间。

供应链深度整合，优化商业模型。锅圈采用“单品单厂”模式，自建 7 家工 厂覆盖调味料、丸滑、水产等品类，产能 2022 年达到 2.5 万吨。2024 年收 购华鼎冷链完善全国冷链网络，覆盖 290 个城市。同时，公司精细化运营， 提升多店加盟商，门店广泛分布于低线城市，结合消费者反馈快速迭代产品， 门店模型不断优化，我们测算公司单店模型省会/地级/县级市回本周期分别 为 12.2/17.9/20.1 个月。另外，公司积极拓展抖音等新渠道，2024 年线上 爆品套餐实现翻倍以上增长。

门店拓展有望达到 2 万家，净利率存在向上空间。基于城市线级人口密度测 算，中性情景下门店总数有望达 1.9 万家，增量主要来自下沉市场。单店效 率提升方面，公司通过毛肚自由套餐等爆品引流，单店收入同比实现恢复， 无人零售模式已覆盖 2000 家门店延长营业时间。对标 ROE 约 21%的日本神户 物产，锅圈资本开支从 2022 年 2.5 亿元降至 2024 年 1.5 亿元，规模效应有 望降低费用，净利率有改善空间。