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中宠股份研究报告：自主品牌调整后加速增长，前瞻性海外布局领先行业。深耕宠物食品行业近 30 年，OEM 与自主品牌双轮驱动发展。中宠股份成立 于 1998 年，深耕宠物食品行业 27 年。发展早期，公司主要以出口 OEM 为 主，通过多年的发展：1）外销方面，公司外销产能分布在中国、美国、加 拿大、新西兰、柬埔寨、墨西哥 6 个国家，完善全球供应链布局。截至 25H1， 公司产品远销全球 85 个国家，外销收入实现 15.7 亿元，占比 65%；2）内 销方面：目前公司形成了以 "WANPY 顽皮®"、"TOPTREES 领先®"、"ZEAL 真 致®"为核心的三个自主品牌，抢占国内中高端、高端市场。截至 25H1 公司 境内销售收入实现 8.6 亿元，占比 35%。

外销：前瞻性全球产能布局增强抗风险能力，自主品牌出海空间广。1）OEM： 北美市场是公司最大的销售市场，为应对贸易摩擦，公司较早布局北美境外 产能（2013 年抗生素事件后，公司于 2015 年与 Globalinx 合资的美国 Jerky 公司投产），而后公司持续推进美国、加拿大、柬埔寨、新西兰、墨西哥（在 建）等地的产能建设与扩建。公司已投产海外工厂盈利能力较优，2023 年 美国 Jerky 工厂/加拿大 Jerky 工厂/柬埔寨爱淘工厂/新西兰 PFNZ 工厂净 利率分别为 21%/14%/19%/13%。当前国内直接出口至美国的营收占比较低， 增强公司在国际贸易摩擦等不确定环境下的抗风险能力。本轮及 18/19 年 加征关税期间，公司出口表现显著优于行业。

2）自主品牌出海：2024 年公司海外市场拓展取得显著进展，未来将通过产 品创新和本地化运营持续深化全球化战略布局。2024 年公司新增进入 9 个 国家，自主品牌全球市场覆盖拓展至 73 个国家。公司成功进入中东地区头 部连锁超市，在重点区域实现高规格、高密度的渠道落地。产品出海方面， Zeal 风干粮成功在美国亚马逊和 Tiktok 上线销售。公司自主研发的“膨化 +烘焙”双拼营养干粮首次实现规模化出口，成功进入印尼、巴基斯坦、孟 加拉等“一带一路”沿线核心市场。我们认为东南亚及中东等新兴市场增速 较快（近双位数增速），拓展空间充足。

内销：1)从行业角度看：宠物食品行业仍具备较大发展空间；2）从竞争格 局角度看：当前格局仍较分散，头部国产品牌市占率有望持续提升。3）公 司内功角度看：我们认为公司自主品牌调整后，在爆品策略下，“顽皮+Zeal+ 领先”三大主品牌构成的产品矩阵逐步完善，公司营销打法更清晰，发展势 头向上，618 期间线上排名显著提升，看好公司自主品牌份额持续提升。