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2025Q4宏观季度策略：切换在冬季。在年内基本面走弱几无分歧的背景下，四季度权益资产的走势核心取决于风险偏 好的演绎。我们认为相关博弈主要围绕三大重点事件展开，从而影响股债相对的 配置机会。

一是四中全会将于 2025 年 10 月 20 日至 23 日在北京召开，重点讨论十五五规划， 草案公布后未来五年相关产业的战略布局可能隐含主题投资机会驱动风险偏好上 行。

二是 10 月底 11 月初中美两国元首在 APEC 的潜在会晤窗口。会晤前预计中美两 国仍能维持较好的外交环境，工作层面的密集接触也将提升市场风险偏好。会晤 后预计中美在贸易、出口技术管制等多项议题上取得重大突破的空间有限，一旦 谈判进度放慢，中美关系可能出现反复，继而影响市场风险偏好。

三是年末的中央经济工作会议。在年内财政政策增量有限的背景下，市场更关注 来年的政策指引，但下半年以来“超常规逆周期”调节措施逐步淡出，政策期待也 存在落空可能，对风险偏好存在负面影响。综合来看：

股票方面，我们认为 APEC（中美两国元首会晤的潜在窗口）后，市场风险偏好可 能渐进转弱。整体四季度 A 股有望由科技成长向低波红利切换的结构化行情。尤 其是伴随 11 月后风险偏好回落。Q4 权益资产逐步转向防御状态，守住全年胜利 果实。

债券方面，四季度预计利率趋于下行，一方面源于基本面走弱年末或有货币宽松 空间，另一方面伴随权益风险切换，风险偏好回落，推动债券收益率下行。