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产业经济专题：过去一年市场主流叙事分析和展望。核心观点：“9.24”以来，A 股市场经历从短期政策刺激到长期“稳增长、低波动” 的健康生态演进。政策组合拳标志着资本市场从短期托底转向中长期制度构建，配 合科技突破、产业自主、反内卷治理、消费重构与居民资产重配等多重叙事，共同 塑造了本轮慢牛的市场新格局。我们认为，未来 A 股将在制度完善、资金结构优 化与产业升级的共振下，持续向高质量发展迈进。

叙事一：政策拐点，向中长期制度构建转变。“9.24”政策组合拳以“多箭齐发” 为标志，转向长期制度型改革，尤其是退市机制优化与中长期资金入市两项制度的 完善与重构。政策推动险资、养老金等长线资金持股比例上升，市场波动率显著下 降，A 股逐步摆脱政策依赖，迈向“良币驱逐劣币”的成熟市场生态。

叙事二：科技拐点，从模型突破到全产业链共振。AI 技术步入商业化拐点， DeepSeek-R1 等模型以“开源+低成本”推动技术平权，字节豆包、海外 Gemini 应用的发展验证 C 端潜力。硬件端芯片、AI 服务器、终端设备百花齐放，政策将 “人工智能+”上升为国家战略。投资焦点从主题投资转向商业化验证与产业链机 会，关注国产 AI 芯片、半导体设备等自主可控环节。

叙事三：新消费，从物质满足到情感契合的重构。消费动机从功能满足转向情绪价 值，国潮文化、宠物经济、潮玩 IP 成为新增长点。渠道端因“买方市场”逻辑重 构，折扣零售、胖东来式调改等新业态崛起，推动零售企业从服务品牌商转向服务 消费者。消费叙事从“规模扩张”转向“质量提升”，具备文化共鸣与供应链效率 的企业更具优势。

叙事四：经济韧性，源于从外生到内驱的产业升级。2025 年上半年，中国经济依 然展现出强劲韧性。尽管房地产投资和销售深度下行，传统增长引擎作用显著减 弱，但通过大规模设备更新和高技术产业投资的带动，经济增长更多依托于产业升 级和供给端优化。高技术产业投资增速明显优于整体水平，表明新质生产力逐步形 成对冲地产下行的核心动力。整体来看，中国经济的“稳”不再依赖传统“三驾马 车”，而是基于产业结构重塑、技术进步和绿色转型的供给侧优势，从而在逆风环 境下保持稳定增长，体现了结构性优势积累下的内生韧性。

叙事五：“反内卷”，从“量”到“质”的发展转型。“反内卷”成为 2025 年以来 政策与市场的重要叙事，标志着经济发展逻辑由“量”的扩张转向“质”的提升。 过去，部分行业产能过剩和价格战导致利润率下滑与资源浪费，新能源车、光伏等 新兴产业亦深陷低效竞争。政策密集出台后，供给端开始收缩，行业集中度提升， 为价格回升和产业升级创造条件。近期大宗商品价格修复，市场情绪得到显著提 振。价格企稳不仅改善企业盈利和现金流，也强化了宏观层面对增长前景的信心， 并通过风险溢价收窄推动资本市场估值回升。

叙事六：存款搬家，居民资产配置的历史性重构。低利率环境下，存款收益吸引力 下降，权益资产收益差走阔，推动居民资金向金融资产迁移。资金流向呈现多元化， 流向 ETF、债基、固收+等多个领域。居民资产结构从“房主存储”向“金融资产” 转型，与制度改革形成正反馈，持续优化市场投资者结构与波动特征。