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农林牧渔行业“读懂猪周期”系列报告：集中度加速提升，攻守兼备逻辑演进。农林牧渔现超额收益，养殖业表现居前。25 年年初至 9 月 17 日动物保健、 养殖业表现居前，涨跌幅分别为 32.1%、25.5%，其中生猪养殖上涨 28.5%。 大部分猪企自 24Q2 开始实现扭亏为盈，25 年以来受益于成本持续优化而继续 保持盈利状态。对于 2025 年猪周期配置来说，我们自 24 年年度策略报告已 经强调攻守兼备逻辑，当前叠加政策端推进，可持续重点关注整体板块。

集中度加速提升，利润源于成本持续优化。25H1，15 家上市猪企合计出栏 9662 万头，同比+32.4%；市占率达 26.4%（同比+6.3pct），创历史新高。 25 年以来进入第二波市占率提升加速期，优秀猪企在猪价承压状态下、受益 于成本持续优化而仍能保持领先利润、拉开差距。从饲料端看，25H1 我国玉 米价格整体均值依旧呈下行状态，但季度间有企稳向好趋势，处于低位波动上 行过程中。Q2 上市猪企保持盈利状态，同比以下行为主，主要是猪价下行幅 度较大，而其中同比&环比双升的猪企仅有牧原股份、新五丰、华统股份。 

猪价持续创年内低点，自繁自养跌至盈亏平衡。8 月 15 家上市猪企销量合 计 1558 万头，环比+7.2%，同比+22.9%；其中头部猪企牧原、温氏当月出栏 量环比+10.2%、+2.6%；中小猪企中同环比均显著上行的是立华股份。从价 格端看，25 年以来上市猪企月度猪价持续下行，且显著低于行业平均水平； 均重方面，6 月以来基本呈现下行状态。利润方面，8 月猪价承压带来生猪养 殖全行业的利润收缩/亏损加剧；头部优秀猪企成本控制领先，我们估算在当 前猪价水平下，其依旧可保持盈利状态，对于其他部分成本控制不佳的规模养 殖企业来说，或将面临盈亏平衡/亏损状态。

基于产能&效率框架，叠加政策，展望猪价走势。生猪出栏量主要由产能及 养殖效率决定。25 年能繁母猪作用均值估算 4042 万头，同比-168 万头，降幅 显著扩大，且为近五年高点。考虑 24 年冬季疫情情况以及猪企养殖状态等方 面，我们认为 25 年 MSY 具备较显著提升趋势；假若 MSY 提升至 18 头以上， 那么生猪年度均值或将低于 15.3 元/kg。关于 25Q4 猪价走势，我们认为整体 需求处于持续放大区间，但 8 月之后的供应端呈现加速提升状态，猪价走势可 能较为波折。关于 26 年的能繁母猪作用情况仍需持续跟踪年内产能变化，同 时关注今年冬季疫病状态来观察新一年的养殖效率变化。