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科创债信用债ETF是如何“囤券”的。科创债/信用债“囤券”的几点规律：现金 VS 现券，弹性 VS 静态，久期 VS 票息， 哑铃 VS 子弹

博弈信用债/科创债 ETF 的“囤券”——配置策略和节奏主要考虑 4 个问题：保留现金还是配置债券，寻求弹性还是静态，向久期还 是信用下沉要收益，持仓债券的期限结构是哑铃还是子弹。复盘历 史：（1）保留现金一般是信用债 ETF 申购规模扩张/配债不及时的短 期现象，在行情偏弱时，选择持有现金的概率也不高。（2）在目前 的普遍低利率和低利差环境下，信用债 ETF 主动博取静态收益的性 价比不高，选择此类策略一般是利率快速上行时期的权宜之计，只 要利率恢复震荡或开始有下行迹象，信用债 ETF 都会拉长久期寻求 弹性策略。（3）大部分 ETF 产品上市后普遍倾向于快速提升久期， 只有久期增速减缓的阶段，基本上不存在久期缩短的阶段，其提升 速度因市场环境而异，在利率行情较好时或快速主动提升久期。（4） 信用评级根据环境变化动态适配，高评级在债市走强或走弱阶段主 导，或因为信用下沉在该阶段（债市偏强）性价比低于拉长久期， 或因为在债市偏弱时为组合提供更高的流动性安全边际。在债市震 荡和资金宽松期适度下沉，牺牲部分安全性换取增强组合整体静态 收益。（5）期限结构整体上偏哑铃型居多，在震荡期和修复期都在 向哑铃结构转移以平衡流动性和收益，整体上重心右移，长端债券 配置比例扩张；另外，在产品上市前期，更容易形成哑铃结构。而 在波动期或快速扩张期向短中端倾斜，呈现一定的子弹化特征。

鉴于当前市场环境，科创债 ETF 后续配置偏好或与回调期信用债 ETF 相似，择券维持高弹性为主，偏好高评级和哑铃型（增配长端）。 当前回调后，科创债票息的吸引力没有明显增加，增加弹性仍然较 为重要，但目前科创债 ETF 的久期已经较长，可能会偏好先稳住久 期。在信用维度，信用债 ETF 在波动时期提升了高评级债券占比， 目前科创债 ETF 也以高评级为主，短期内或仍将延续高评级坚守逻 辑，保持 AAA 级及以上仓位主导。期限结构维度，或转向哑铃策略 以平衡防御与弹性、博弈曲线走平。

扩容预期下的科创债择券策略：（1）基于成分券与非成分券超额利 差的择券思路债市调整阶段，成分券与非成分券利差有所收窄。截 至 8 月 29 日，科创债成分券与可比券利差为-10.0BP，相较 7 月 18 日收窄 0.7BP。其中永续债收窄幅度相较普通科创债更大。（2）扩容 预期下，永续（非次级）科创债的配置需求有望抬升。第一批 10 只 科创债 ETF 中，3 家配置了永续（非次级）科创债。第二批上市后， 普通科创债成分券的可得性或将下降。扩容预期下，永续（非次级） 科创债的配置需求有望抬升。（3）科创债一级新发券的挖掘空间。 债市调整阶段，科创债一级新发的挖掘空间抬升。7 月以来，科创债 每周发行平均规模为 427 亿元，其中交易所 242 亿元，银行间 184 亿元。从新发利差看，新发科创债与可比券利差为-4.5BP，其中市场 情绪偏弱时，部分新发科创债发行利率在可比券附近，部分时点甚 至较可比券更高。交易所在 8 月 12 日、19 日、20 日、22 日、26 日 和 28 日，新发科创债较可比券更高，银行间则是在 8 月 5 日、15 日、20 日和 28 日。债市调整阶段，科创债新发的挖掘空间抬升。