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上美股份研究报告：美妆龙头百尺竿头思更进，多品牌战略前景可期。韩束主品牌常居抖音美妆NO1，在大众护肤赛道具有统治级地位，当前多品牌战略成效显著。公司聚焦护肤、母婴和洗护三大核心领域，通 过多品牌战略覆盖不同消费人群与价位带，形成多领域品牌矩阵。2024 年公司营收67.9亿元，同比增长61.2%，扣非后归母净利润7.8亿元， 同比增长69.4%。其中，韩束作为核心品牌2024年贡献82.3%的营收， 2024年至今蝉联抖音护肤品类榜首；新锐婴童功效护肤品牌NEWPAGE 一页2024年营收3.8亿元，同比增长146.3%，成为第二增长引擎。

25年以来抖音渠道结构优化带动利润改善，中报预告超预期。25年以 来公司调整抖音为主的内容电商销售结构，提升自播占比，带动利润率 改善。据蝉妈妈平台统计，25Q1/Q2韩束抖音自播占比较去年同期分别 提升22pct/19pct，自播占比明显提升。新兴品牌NEWPAGE持续靓丽， 25年618天猫/抖音/京东三大平台GMV均翻倍增长。公司25H1预告 营收同比+16.8%-17.3%；净利润同比+30.9%-35.8%，高基数下收入维持 较好增长，渠道改善+中高端婴童品牌高增带动利润增长。

“2+2+2”战略有望实现三年稳健增长，新品牌储备丰富支撑增长。 “2+2+2”即公司中期聚焦护肤、洗护和母婴三大高景气细分赛道持续 发力，各成功打造2个知名品牌。①护肤：主品牌韩束稳居抗衰护肤领 域前列，高端品线如X肽、次抛有望复制套盒成功经验，男士、彩妆等 其他品类持续扩充。其他护肤品牌如安敏优布局敏感肌护肤，TAZU瞄 准高端抗衰赛道，ATISER主攻医研美白，完善护肤多品类品牌矩阵布 局；②母婴： NEWPAGE定位中高端快速崛起，打开婴童功效护肤新 蓝海，红色小象、一叶子持续迭代焕新。③洗护：推陈出新，极方发力 防脱洗护，2032提供精准护理，一叶子和韩束拓展大众洗护领域。

长期看，已有品牌纵向深耕，叠加多个第N曲线品牌推出，带来长期增长势能。主品牌韩束拓展男士、彩妆、个护等新领域打开增量市场，采 取事业部制改革精细化管理；NEWPAGE扩充明星单品及年龄层；洗护 品牌多点开花驱动中长期跃迁。我们测算中期公司护肤/婴童护理/洗护 赛道的零售额规模有望分别突破100/20/20亿元。同时，公司围绕母婴 IP、医美、家清与原料等方向展开多元化布局，为中长期增长蓄能，有 望驱动公司迈向远期更高收入目标。