徐工机械研究报告：改革焕发新春，新徐工扬帆远航.pdf

徐工机械研究报告：改革焕发新春，新徐工扬帆远航。公司历史悠久，多个产品销量行业第一。徐工集团成立于1989年，是中国工 程机械产业奠基者、开创者和引领者，是工程机械行业具有全球竞争力、影响 力的龙头企业。徐工机械作为集团工程机械板块的上市平台，主营业务包括以 土方机械、起重机械和混凝土为代表的传统工程机械，以及以矿业机械、高空 作业平台等为代表的新兴业务板块。公司产品远销全球190多个国家和地区， 覆盖“一带一路”沿线95%以上的国家和地区。2024年，公司起重机械、移 动式起重机、水平定向钻持续保持全球第一，桩工机械、混凝土机械稳居全球 第一阵营，道路机械、随车起重机、塔式起重机、高空作业平台保持全球第三， 矿山露天挖运设备进位至全球第四，挖掘机位居全球第六、国内第二，装载机 跃居国内第一、新能源装载机全球第一。此外，汽车起重机、随车起重机、压 路机等16类主机位居国内行业第一。

国内外共振，海外市场打开成长空间。工程机械具有一定周期性，受宏观经济、 固定资产投资等影响较为明显。2021~2024年，国内工程机械行业处于下行周 期，挖掘机、起重机械、混凝土机械销量出现大幅下滑，部分产品年销量较上 一轮周期高点降幅已达70%。受市政工程、高标准农田建设等需求的拉动， 2024年国内挖掘机销量筑底企稳。预计随着存量设备逐步进入换新周期、国 内大型基建项目陆续推进，国内工程机械行业有望进入上行周期。出口方面， 2020年以来，中国品牌加速出海，随着海外布局逐步深入、产品型谱逐步完 善、中资品牌在海外服务响应速度逐步提升，工程机械出口保持了高速的增长。 海外市场空间大，中资品牌有望在非欧美市场复制此前国内市场对外资品牌快 速替代。此外，欧美高端市场设备需求量大、价值量高，随着中资品牌不断加 大海外布局，有望进一步打开成长空间。

混改引入市场活力，注重经营质量及投资回报。2020年，公司第一大股东徐 工有限完成混改，引入战略投资者。2022年，徐工机械反向吸收合并徐工有 限，挖机、矿机、施维英、塔机等优质资产注入上市公司，至此徐工集团工程 机械核心业务板块完成整体上市。从研发、生产、销售、服务全方位实现整合， 瞄准此前盈利状况不佳、业务协同效应弱、经营质量欠佳等痛点，从产品结构、 管理架构、投资者回报等方面进行系统性改革。推出“智改数转网联”董事长 一号工程，提纲挈领实现统筹调度，优化公司资源。同时，推出股权激励，覆 盖核心技术人员1000余人，由过去注重规模和份额转向注重经营质量、严控 风险、提高投资者回报。

新兴业务板块迅速壮大，综合盈利水平稳步提升。从经营层面看，公司的战略 目标正逐步达成，在国内工程机械下行期，公司大力开拓海外市场，海外收入 由2022年的278.4亿元提升至2024年的416.9亿元，CAGR达22.4%，2024 年海外收入占比达45%，海外市场成为公司重要的收入来源。从业务板块来 看，公司高空作业平台、矿业机械等在过去几年均实现快速增长，弥补国内传 统工程机械行业下行期带来的拖累。2024年公司毛利率、净利率分别为 22.55%、6.53%，分别同比提升0.17pct、0.89pct。预计随着改革持续深化、国 内需求加速复苏以及海外市场的持续拓展，公司综合盈利能力有望持续提升， 经营质量不断提升。