藏格矿业研究报告：优质的资产、合适的时机、令人期待的合作.pdf

藏格矿业研究报告：优质的资产、合适的时机、令人期待的合作。

【报告亮点】我们认为公司手握察尔汗盐湖和巨龙铜业股权，在碳酸锂价格 底部区间、铜价中期看涨的有利时机引入紫金系成为控股股东，实现强强联 合，优质的资产+合适的时机+令人期待的合作，成长空间广阔、具备显著α。

【主要逻辑】

一、短期看巨龙铜业：目前净利润的主要支撑，资源禀赋好、贡献显著弹 性。公司持有巨龙铜业 30.78%股权，巨龙铜业 2024 年经紫金增储后成为中 国目前备案资源量最多的铜矿山，二期建成后矿产铜年产量将从 2023 年的 15.4 万吨提高至约 30-35 万吨。远期来看，巨龙铜业三期项目满产后净利润 有望达到 226.37 亿元，对应给公司贡献的投资收益有望达到 69.69 亿元， 相比 2024 年投资收益（19.28 亿元）增幅超过 200%。

二、中期看氯化钾：钾肥涉及粮食和国家安全，压舱石业务上升至战略高度。 氯化钾具备资源属性，供给高度集中，2022年前6国供给合计占比超过85%； 需求相对刚性，亚洲新兴经济体发展打开需求空间。近年来受到地缘政治等 因素影响，全球钾肥的供应格局有望形成北美、东欧、老挝三足鼎立的局面。 中国钾肥严重依赖进口，且关系到粮食和国家安全，已经成为重要战略资产。 公司在国内掌握察尔汗盐湖稀缺资源，海外布局老挝优质项目，一期 200 万 吨/年建成后相比现有规模翻番。

三、长期看碳酸锂：价格处于底部区间、布局优质盐湖，打造紫金系锂平台。 锂下游应用广泛、需求仍在持续增长；供给端，2024 年中国是锂化工产品 主要供应国，且新项目和产能仍在不断投放。价格处于底部区间，按照当前 碳酸锂价格推算，大部分企业已跌破成本线；待头部锂矿企业消耗现金储备 后行业有望出清。公司布局优质盐湖资源，未来有望成为紫金系锂业务平台。 风险提示：全球经济复苏情况、政策风险、项目进展、碳酸锂下游需求扰动。