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2025年固定收益中期策略报告：低位震荡中寻找均衡。

债市复盘:利率先上后下 流动性维持适度宽松

利率债：收益率先下后上，波动加剧。1月-3月中旬：央行暂停国债买入、稳汇率政策叠加春节资金扰动，DR007中枢上升，10年国债收益率快速拉升，1年期等短端上行明显。3月下旬-4月：中美“对等关税”冲突升级，避险情绪升温，叠加央行释放宽松信号，10年国债收益率快速回落。5月-6月：5月双降落地后利多出尽，10年国债区间窄幅波动。6月央行买断式逆回购投放，资金面宽松市场观望情绪较浓。信用债：利差先走阔后压缩。一季度流动性紧张+股市分流，信用利差走阔，二季度货币宽松+信用ETF扩容，利差主动收窄。货币政策：从收紧到宽松转向。2025年上半年央行通过稳汇率和防资金空转以及暂停国债买卖、公开市场净回笼等方式进行资金回笼，5月双降带动存款利率联动下调，6月DR001中枢降至1.39%。财政：国债供给放量冲击有限。上半年利率债发行16.9万亿元，其中利率债增幅37%。汇率：关税博弈主导预期。人民币汇率上半年稳定在7.17-7.18区间，央行“市场主导+预期管理”策略有效稳定了人民币汇率。

基本面数据变化或支撑债市收益率下行

通胀低位运行，货币政策有望适度宽松。M2和社融协同上行，流动性将持续支撑债市。消费结构性特征对债市影响有望增强。房地产销售低迷，城投债或转向优资质和短久期品种。制造业PMI低迷，货币宽松立场或将维持。专项债发行额度较快推动基建回升，下半年或在供给端支撑债市。

支持性的货币政策有望助力市场流动性

预计下半年流动性整体维持宽松，在财政存款投放叠加央行呵护预期下，DR001或维持1.4%以下，存款搬家或倒逼央行加大投放，重启国债购买预期升温，关注二次降息以及央行结构性工具预期，同时关注财政增量政策以及专项债发行等预期事件对资金利率中枢的影响。

机构仍维持较强配置需求

商业银行面临“负债成本刚性”与“资产收益下行”的双重挤压。预计下半年银行受信贷需求疲弱影响，配债需求将维持较高水平，净息差收窄压力下银行配置层面波段交易或较强，地方债供给较大有进一步区域下沉需求。保险负债端压力显现，国债利率下行趋势下负债成本覆盖压力增加，未来保险机构减配长债，增配高股息股票、REITs及私募债或将是资产结构调整的趋势。

债市策略：下半年震荡为主，关注配置窗口和化债红利

利率债：预计震荡为主，关注经济数据和避险情绪影响下的配置机会。三季度需关注专项债和国债供给是否有边际放缓的趋势，四季度关注26年额度提前下发对债市的扰动。预计2025年债市以震荡为主，三季度受经济数据变化和避险情绪影响下配置窗口较强。策略以久期策略为主，超长债在资产荒背景下仍是核心资产，需防范保险资金减仓冲击。

信用债：关注化债红利以及票息收益。资金面宽松但利率震荡背景下，信用估值波动可能放大，票息收益确定性将增加。城投债在隐性债务清零加速，违约风险较低的背景下，化债红利下的票息有挖掘机会。产业债关注高等级拉长久期和结构性品种，银行二永债以波段交易为主，关注高等级股份行永续债利率调整后的机会。