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公用事业行业深度跟踪：港股电力表现优异，A股将分化还是趋同？

本周港股电力表现更加优异，A 股或将从分化走向趋同。我们上周提出 H 股电力行情仍将演绎，本周大唐发电、华电国际 H、华能国际 H 涨幅 分别为 12.3%、4.8%、3.3%，创年内股价新高。行情的背后一是由于港 股电力股息率更高（普遍高于 5%），二是对 Q2、Q3 业绩增长的可视度 正持续提高。反观 A 股尽管前期反响平平，但后续或将从分化走向趋 同。分化原因主要系江苏月度电价调整引发的电价担忧（但全国月度代 购电价降幅持续收窄），风险偏好导致并未聚焦业绩，持仓也是低位运 行。我们强调火电业绩高增不止于 Q2，又有市值管理的诉求，估值上， 5%以上股息率-ttm 的申能股份、AH 溢价回落至 30%的华电国际、PEttm 不足 8 倍的皖能电力等都被显著低估，A 股火电行情即将乘势而上。

火水聚焦 Q2 业绩，绿电评估政策进展。（1）煤价的持续低位运行，确 认火电业绩持续高增：近期电厂补库接近尾声，煤价仍是新低未出现上 涨，预计仍可实现火电 Q2 季度业绩环比走扩、同比大增，且若煤价无 起色，Q3 业绩也值得乐观展望；（2）水电似有释放蓄能发电的趋势， 若汛期放水则业绩可期：我们统计长江、雅砻江当前蓄能显著高于去年， 若 6 月放水动作发生，水电可实现高基数下的业绩增长，超出市场预期； （3）绿电政策持续出台，关注环境价值挖掘：关注绿电直连等负荷侧政 策以及 136 号文等电源侧政策，期待补贴政策进展。

关注火电的盈利稳定能力提升，塑造新的十年。过去十年，火电受煤价 波动影响，盈利稳定性较差。但展望新的十年，我们认为伴随火电容量 +辅助服务价值持续提升，同时电量电价也与煤价更加联动，火电的利润 和 ROE 的稳定性改善将超预期，火电有望从周期走向价值。基于此： 我们可以弱化对电量电价的敏感度，更多注重单位装机利润：（1）容量 和辅助服务与电量电价和利用小时数无关，而是挂钩绿电占比提升的电 力系统稳定性需求提升；（2）现货加速推进的背景下，一方面月度及年 度长协电价都将更高频和更联动的反映用煤成本的变化，另一方面火电 作为可灵活调整负荷的电源，可在现货市场低价时段少发电或买电履约 中长期合同、高价电时段多发电，从而达到削峰填谷又获得增量收益。 在火电长周期盈利稳定的公用事业化进程中，估值提升势必发生。