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黑芝麻智能研究报告：黑芝麻智能有望打破高通对CDC芯片的垄断。目前，公司面临与半导体研发相关的高成本，但也拥有优异的经营杠杆。收入增 长取决于三项业务发展：1）C1200 系列在短期内成功拓展到集成座舱和 ADAS 市场；2）能够快速量产 125-1000 TOPS A2000 系列并获得设计订单，从而实现 中期收入增长；3）公司能够继续将其下一代 SoCs（预计 2028 年量产）工艺改 进到 5- 3 nm，从而实现可持续的收入。我们认为，鉴于其高质量的产品和与客户 的牢固关系，业务发展 1)和 2)的可能性较大。

近期而言，我们预计 C1200 系列将在规模可观的座舱域控制器（“CDC”）市场获 得显著的市场份额，因为它是高通 SA8775p 少量国产替代之一。我们预计 2026 年市场规模将扩大到人民币 54 亿元-110 亿元，2025 年销量将增长 80%。黑芝麻 智能将自己定位为地缘政治安全的高通替代，如果考虑到相对性能差异，正确定 价 C1200 系列芯片，则有可能大幅增加市场份额。中期来看，如果公司能够在 2025 年为其 A2000 系列获得大量车型定点，这将使其销量、平均售价和毛利率在 2026 年获得显著增长。我们认为，这可能是因为：1）公司目前正在与多家 OEM 接触， 以实现车型定点；2）公司 A2000 系列与国内同类产品相比具有较高的原始 INT8 TOPS；3）大多数 OEM 更喜欢使用自己选择的自动驾驶算法，这种选择比地平 线的 SoC +算法解决方案更可取，后者将辅助驾驶算法提供商锁定为地平线。

投资催化剂：1）公司宣布 A2000 芯片获得定点；2）公司 C1200 系列产品大幅影 响到收入，导致收入超预期。