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新恒汇研究报告：深耕半导体引线框架及封测领域，蚀刻引线框架业务拉动新增长。新恒汇致力于提供引线框架产品及封装测试服务，产品涵盖智能卡、蚀刻 引线框架、物联网 eSIM 芯片封测等领域。智能卡业务仍为当前主要收入来 源，但营收占比不断下降至 2024 年的 66.77%。公司智能卡业务的核心为柔 性引线框架，同时提供完整智能卡模块产品及封测服务。公司于 2019 年开 拓蚀刻引线框架、物联网 eSIM 芯片封测业务，蚀刻引线框架 2024 年营收 占比已达 23.02%，成为公司第二增长拉动业务。物联网 eSIM 芯片封装主要 面向身份识别，用于可穿戴设备、物联网消费电子、工业物联网等领域，随 下游需求增长，2024 年营收占比升至 5.75%。新恒汇 2022-2024 年营业收 入从 6.84 亿元增长至 8.42 亿元，CAGR 达 10.97%；归母净利润从 1.10 亿 元增长至 1.86 亿元，CAGR 达 30.06%。

智能卡市场增长及厂商格局趋于稳定，蚀刻引线框架国产需求旺盛。柔性 引线框架与智能卡模块、智能卡均为一一对应关系。QYRESEARCH 预计全球 智能卡 2024-2030 年市场规模 CAGR 为 3.5%，Mordor Intelligence 预计 2025-2030 年全球智能卡市场 CAGR 为 8.59%，增长趋于稳定。中国为最大 智能卡生产地区，前三大消费市场，本土厂商具备供应链优势。智能卡厂商 主要通过材料、技术创新实现降本，获得竞争优势。全球半导体引线框架市 场规模 2024 年约 28.86 亿美元，蚀刻引线框架占比为 32.09%。在先进半导 体封装需求不断上升的背景下，蚀刻引线框架增长率高于引线框架总体增 速，2023-2029 年 CAGR 预计达 5.5%。全球前八大引线框架企业占据约 62% 的蚀刻引线框架市场份额，中国大陆厂商自给率较低。政策鼓励集成电路行 业国产化替代，下游客户对优质蚀刻引线框架厂商产品的采购需求可观，供 给存在缺口。

新恒汇凭借柔性引线框架优势，蚀刻引线框架产品获得关键突破。 1）核心竞争力一：金属材料表面高精度图案刻画等技术领先。具体包括高 精密单界面载带生产技术、卷式连续蚀刻技术及卷式无掩膜激光直写曝光 （LDI）技术等。LDI 为公司独创技术，有效提升蚀刻引线框架产品显影解 析度，降低生产和人工成本，使得蚀刻引线框架产品具备明显竞争优势。公 司亦具备金属表面处理以及其他核心技术。 3）核心竞争力二：智能卡实现海外大客户开拓，蚀刻引线框架通过主流客 户认证。新恒汇与国内外主流智能卡厂商建立了长期合作关系，前五大客户 收入占比逐年下降。由于产品的定制化属性，及工艺技术需长期积累，公司 与客户合作粘性较高。同时，新恒汇高密度 QFN/DFN 蚀刻引线框架产品通 过长电科技、华天科技、日月光、甬矽电子等全球主流封装测试厂供应商资 质认证。 3）核心竞争力三：全球三家柔性引线框架生产商之一。新恒汇为全球具备 柔性引线大批量稳定供货能力的三家厂商之一，市占率约 32%仅次于法国 Linxens。凭借持续研发投入，以及突破低成本原材料替代，公司柔性引线 框架毛利率近年维持在 46%以上，高于可比公司。