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中东银行业研究：ENBD，迪拜零售大行，ROTE领跑同业。核心观点：ENBD是迪拜第一大国有控股零售银行，具备高息差、低信用成本、非息收入高增的优异基本面趋势，18-20%的ROTE持续领跑行 业。凭借广泛的网点覆盖和金融科技领域的先发优势，公司在信用卡、客户服务方面具备显著护城河。零售贷款及CASA存款占比高于同业， 高净值客群持续流入进一步推动财富管理和外汇非息收入保持高增。展望未来，第一大零售银行+强服务能力优势下，公司优异的基本面趋 势能够延续。行业领先的ROTE与当前较低估值（1.1倍25年PTB）不匹配，价值突出。

阿联酋迪拜国民银行（ENBD）是阿联酋第二大、迪拜最大银行，是阿联酋三大银行中唯一以零售为战略定位的。2024年末，ENBD总资产为 9966亿AED。零售板块贡献40%以上的营收和利润，是公司的支柱性业务。主要股东方面，迪拜政府持股56%，外资持股14%，其中美国机构 Capital Group持股5%，外资持股比例上限为40%，仍有很大提升空间。

主要管理层市场化选聘，管理经验丰富。现任董事长为迪拜控股公司、阿联酋航空集团董事长，目前同时担任多个政府职务，董事长为非执 行董事，代表政府持股，不参与日常经营。主要管理层经验丰富，CEO、CRO均已在ENBD工作10余年，CEO、CFO来自渣打集团，CEO曾 任渣打集团中东及北非地区CEO、新加坡私行业务CEO，对中东地区和零售业务拥有深刻理解和丰富经验。

经营范围集中在阿联酋、土耳其、埃及、沙特等地区，网点覆盖广泛。在阿联酋有110家网点，明显多于另外两大行FAB（65家）和ADCB （46家），凸显零售银行优势。土耳其主要由收购来的Deniz银行经营，当地网点数多达625家，是主要的零售银行之一。

ROTE持续领跑行业的密码：高息差、非息高增、低信用成本。 2015年后，ENBD的ROTE长期保持在双位数，除2020年疫情扰动外基本保持 20%左右（阿联酋行业平均16%），盈利能力领跑行业，我们认为主要依托息差、非息、信用成本三大优势支撑：

1）息差高：资产端零售贷款占比高，负债端CASA存款占比长期高于同业。资产端零售贷款占比30%，高于同业7-10pct，高收益的信用卡、 消费贷是主要贡献。公司是阿联酋领先的金融科技银行，借助与主流平台线上合作、线下地推等立体手段扩大信用卡发卡量，其信用卡贷款 在阿联酋市占率高达35%。负债端CASA存款占比长期显著高于行业平均20pct以上，优势主要来自于数字托管、实时转账等优质服务能力。公 司具备优秀的API、虚拟账户等数字托管功能，能够积累下较多的对公结算户和零售活期存款。今年以来，公司先后与万事达和Visa达成战略 合作，既是阿联酋首家，也是目前独家，通过这一合作，能提供全球跨境数字支付解决方案，对高净值客群、企业及政府客户均极具吸引力。

2）非息强：依托迪拜全球金融中心，财富管理及外汇收入双轮驱动。ENBD 非息收入持续高增长，2019-24年CAGR高达14%，中收增速近年 来更是保持在20%以上，强劲表现主要来自账户及财富管理手续费、外汇及衍生品投资收益这两项核心业务，在迪拜全球金融中心地位不断 提升的背景下，预计非息收入能保持双位数高增。

3）信用成本低：从严风险管控+优质客群，不良率持续下行，拨备覆盖率高于同业，资产质量优异。次贷危机后资产质量包袱不断出清，对 公贷款加大交运、金融机构等低风险投放，压降房地产占比，零售端高净值人群占比高，同时运用金融科技进行全流程风险管控，信用卡贷 款不良率处于较低水平。拨备覆盖率156%，高于行业平均50pct，风险抵补能力强，信用成本在40-60bps的低位稳定。