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投资策略专题报告：论Fed put交易的终结，财政风险与逆全球化的双重压力。Fed put 交易的定义：Fed put 交易的初始形态为“格林斯潘看跌期权” （Greenspan Put），是金融市场对美联储前主席艾伦·格林斯潘（Alan Greenspan）任内（1987-2006 年）货币政策行为的一种隐喻性解读。这一概 念反映了市场参与者对美联储在股市危机中倾向于通过宽松货币政策（如降息、 注入流动性）来稳定市场的预期，类似于金融衍生品中的“看跌期权”为投资 者提供下跌保护。

次贷危机后的宏观拐点共振：联储货币宽松+中国复苏预期：次贷危机后，从 资产价格的角度来看，宏观拐点看似均存在着一个共振：美国宽松预期+中国 复苏预期。也就是说当 Fed put 交易开始之时，往往有中国复苏预期这个重要 驱动因子共振，使得 Fed put 交易拐点不止局限于美国资产，转变为全球宏观 拐点的重要信号。 如何定义 Fed put 交易的开始？历次 USDOIS 2Y3M-3M 从加息预期转变为降 息预期的时点，往往是美国 Fed put 交易的起点。周期拐点 2016、2018、2022， 以及 2020 外生冲击，均出现 Fed put 交易。而 2001、2008 则因为宏观周期 压力，Fed put 交易失效。2024年之后至今一年半的时间，美股与降息预期已 经形成显著脱钩，说明在全球经济非平稳状态下，传统的 Fed put 交易模式或 许渐渐失灵。

Fed put 交易终结的逻辑： 一是衰退预期加速财政风险暴露，经历过 2025 年 4 月贸易战升级冲击后，美 国在 5月倾向于主动缓和贸易战，这也许意味着美国已经意识到，像以往一样 通过一次衰退人为压低利率的方法不复存在了，“弃股保债”宣布失败。经济衰 退-联储宽松-利率下行，这条传导链条从第一环节就断了，在财政风险已经充 分被市场认知的状态下，衰退初始状态会导致债务率快速攀升加速财政风险暴 露，美债可能会被极致抛售，而联储又不会在经济没有明显变差的时候提前迅 速降息，所以 fed put 交易将迎来阻力。 二是逆全球化将成为联储无限宽松的约束，在全球化较深时期，以往严重衰退 冲击时的联储无限宽松救市，其带来的潜在负面效应被全球共担，全球经济平 稳状态时，联储宽松拐点往往与中国复苏预期共振发生，联储的宽松叠加全球 供给的抬升，不会形成严重通胀，同时带来全球资产价格分子分母两端共振利 好；而当逆全球化大行其道时，中国不去配合美国宽松，基于以内为主的政策 思路采取相对克制的刺激政策，同时贸易战本身阻隔了商品的流通，那么联储 无限宽松的负面效应将被美国自己承担，这也成为联储无限宽松的约束，所以 对于 fed put 交易来讲或将迎来阻力。

未来推演及风险点：在贸易战的基本方向不变的情况下，需启用其他手段增加 美债买盘。未来密切关注非美经济体的风险点，尤其是潜在的债务风险，如欧 债、日债等，警惕美元回马枪。