药明合联研究报告：全球ADCXDC一体化服务龙头，商业化蓄势待发.pdf

药明合联研究报告：全球ADCXDC一体化服务龙头，商业化蓄势待发。全球 ADC 与生物偶联药 CRDMO 领导者。公司是专注于 ADC 及更广泛 XDC 的全 球领先 CRDMO，据沙利文测算，2022 年公司全球市占率达 9.8%，位居全球第 二、国内第一。受益于前两大股东药明生物和药明康德在大小分子 CRDMO 上的技 术、人才和产能积累，公司业绩高速增长：2020-2023 年营收和归母净利润 CAGR 分别为 180%和 121%，24 年分别同比增长 91%和 277%。净利润加速释放，主要 原因在于：1）ADC 赛道高速发展；2）作为行业龙头带来的独特竞争优势。

ADC 赛道火热，外包服务景气度高。 2024 年，全球 ADC 市场规模突破 130 亿美 元，已出现 6 款重磅炸弹药物。从中长期看，随着后线治疗向前线治疗推进、与免 疫疗法联用拓展、其他适应症探索及新药上市， ADC 正走在全面取代化疗的道路 上，市场规模有望在 2030 年达到 647 亿美元（24-30 年 CAGR 高达 30.7%）；从 短期看，24 年以来一级市场融资明显回暖，首次进入临床的 ADC 数量再创新高， 拓扑异构酶 1 抑制剂等旧载荷研发热情不减反增，新靶点、新载荷、新机制、新型 偶联分子百花齐放，ADC 赛道持续火爆。另外，由于技术难度大，ADC 研发生产外 包渗透率达 70%，远高于其他生物药 34%水平，景气度高。

全面一站式服务平台，迎快速发展期。公司逐步打造全面一站式平台，覆盖生物偶 联药物、单抗中间体、连接子及有效载荷的发现、工艺开发与 GMP 生产全流程： 1）R 端，自研和合作并举，不断精进偶联技术，丰富载荷和连接子工具箱；2）D 端，已在无锡基地实现 200 米同园区一站式生产，全面覆盖 ADC 四大核心板块，显 著加速 ADC 项目从早期发现到 BLA 的全流程；3）M 端，按照计划有序扩充全球产 能，新加坡基地将于 25 年底落地。2024 年，公司迎来首个商业化项目，随着多个 项目进入 PPQ 和商业化阶段，未来 M 端发展动能强劲。此外，24 年公司生产交付 XDC 分子 1360 个，整体项目占比高达 32.5%，有望成为新增长点。