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从短期爆发到生态常青：对IP商品化可以更乐观些。玩具篇：①多美、万代两大龙头发展史表明，IP绑定是最佳路径。90年代末-21世纪初多美与万代仍在爆款原创玩具中竞争，但以儿童为主的原创玩具未能抵御人口与经济 逆风，行业整合后龙头商业模式重构。万代在外部授权IP产品领域，上游深度绑定东映、自有化高达IP助其2010年至今在儿童IP玩具、全年龄IP兴趣玩具/游戏中建立坚固 壁垒，“IP价值最大化”在业绩层面的不断兑现也让其股价自2010年以来走出长牛、以及从15X到20X+的估值提升。②三丽鸥的发展10年一周期，常青IP上下游业态协同 。公司保持IP资产价值的手段经过了商品化销售、IP授权再到丰富故事内涵的迭代，近年在行业β+自身变革α下走出戴维斯双击。

卡牌篇：全球TCG回归是历史的映射，中国收藏卡揭开商品化巨大空间。日本TCG诞生于玩具行业面临“量、价、时间”三重挑战的90年代末，疫情后TCG潮流回归不仅 是稳定的核心玩家线下社交需求复苏，也是宏观冲击后全球情绪价值消费的爆发。15-19年中国TCG仍属小众，以三大卡牌为主的TCG批发价值规模仅1.5~2.8亿港币，21- 22年中国卡牌GMV达95~122亿元，倍增的本质是谷子类IP收藏卡爆发，揭示出另一个更大的IP商品化市场空间。

对我国IP商品化公司，可以更乐观一些。市场担忧外部授权IP商业模式的风险，我们认为，产品力+核心玩法+铺货能力是卡游、布鲁可两大头部IP商品化公司的核心壁垒 ，本轮规模化后中国公司有望在IP方拥有更大话语权，打开与更多优质热门IP合作空间、形成可持续的商业模式。 

①产业链中游大单品效应突出，各品类龙头有望强者恒强。我国IP玩具在近几年爆发式增长下，已快速跑出单品龙头，形成泡泡玛特=盲盒、卡游=卡牌、布鲁可=积木人 的大单品效应。在各类大单品中，头部IP加持下产品力+玩法有较高壁垒，一旦在消费者心中建立品牌形象，后进者较难复制。

②IP玩具“国货崛起“可期。历史上万代等海外IP玩具龙头受制于价格与渠道，出海表现并不突出，产品出海显著弱于内容出海。近年已跑出新创华+卡游&布鲁可的本土 化版权代理+优秀授权品牌的成功案例，揭示出本土化或许才是外部IP的最佳出海路径。国内优秀授权品牌在产品力持续验证下，可以期待与更多优质IP合作、拓展更多高 价值品类，向上拓宽成人玩家、实现价值提升。

③儿童IP玩具、全年龄IP玩具均有广阔空间。1）对标万代日本两大男童向IP的玩具创收，仅男童向IP玩具我国仍有倍增以上空间。2）从内容/商品化相对价值、电子游戏/ 玩具相对价值的视角观察，全年龄IP玩具前景更为宽广。