昆药集团研究报告：深耕老龄赛道，改革成效渐显.pdf

昆药集团研究报告：深耕老龄赛道，改革成效渐显。昆药集团隶属央企华润集团，2023年加入华润三九以来国企改革推进顺利，公 司深耕老龄健康赛道下的渠道改革持续深化有望驱动业绩超预期。

赛道β和公司α如何看？

赛道β：（1）心脑血管市场深度受益于人口老龄化，助力公司基本盘稳健发展。 （2）上游中药材价格回落，成本压力有望缓解。

公司α：（1）品牌文化优势突出。通过启新“777品牌”、重塑“昆中药1381” 品牌、打造国际名片，公司品牌能力不断加强。（2）提质增效空间较大。三九商 道赋能渠道改革、华润体系重塑管理机制助力公司的费用投放效率持续提升。

主要的预期差在哪里？

市场认为：集采提质扩面导致血软和注射用血塞通（冻干）的价格持续降低。

我们认为：血软价格下行空间有限，冻干未来或能实现以价换量。（1）血软为独 家剂型，剂型优势明显。（2）血软日用金额4.9元(华润圣火)，在同适应症的中 成药中价格优势明显。（3）随着“777”品牌的强认知和血塞通软胶囊院外销售占 比的提升，血软价格下行空间将有限。（4）冻干集采降价空间小，未来或将实现 以价换量。

潜在的催化剂是什么？

（1）2025年精品国药系列渠道改革进展顺利；（2）医疗和零售终端覆盖数量超 预期；（3）新一轮股权激励计划颁布并实施。