2025年春季环保行业投资策略:环保红利与化债共振,生物航煤引领成长.pdf

  • 上传者:一***
  • 时间:2025/03/12
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2025年春季环保行业投资策略:环保红利与化债共振,生物航煤引领成长。市政环保:盈利稳定,现金流改善+化债推进+水价调整,环保红利资产机会凸显。市政环保具有盈利稳定、特许经营等特点,伴随行业发展成熟,现金流改善 (Capex下降及化债推动应收回款),公司分红有望持续提升,市政水务及固废领域涌现出一批高股息标的。与此同时,伴随化债推进及环保盈利稳定性凸显, 环保红利资产估值有望提升,叠加水价调整加速推进,环保红利资产机会凸显,推荐粤海投资、永兴股份、洪城环境、瀚蓝环境、兴蓉环境、绿色动力、景津装 备、军信股份。化债方面,建议关注应收账款占比较高,且属于三保细分领域的环卫板块的玉禾田、侨银股份等;以及区域财政压力较大的地方水务/固废国企的 城发环境、武汉控股、创业环保;以及应收及坏账占比高的蒙草生态、大禹节水等。

生物航煤SAF:政策元年开启,万亿市场有望加速发展。1)ICAO提出CORSIA计划,航司需购买碳信用额度或使用SAF以抵消碳排放的增长,2027年进入强制 阶段。IATA则提出2030年SAF产量达0.18亿吨,2023-2030年CAGR达68%,2035年达0.73亿吨,对应万亿级市场空间。2)欧盟:明确从2025年添加2%SAF, 2030年达6%,2050年达到70%。英国:要求SAF2025年2%,2030年达10%。按照2%添加比例,欧盟及英国2025年SAF需求量有望达120万吨。同时,欧盟明 确没完成掺混义务的航司或航煤供应商罚款金额为SAF及传统航煤价差的2倍,同时使用SAF的航司无需购买碳配额(可节省约252欧元/吨)。3)美国制定了 RFS、IRA及LCFS等多项补贴政策,例如IRA的45Z政策明确从2025年到2027年,为SAF提供了每加仑0.35至1.75美元的生产抵免。上述政策可有效弥补SAF与传 统航煤价差。同时美国能源部提出到2030年实现美国SAF产量达到900万吨,到2050年实现SAF产量超1亿吨。4)中国内地:提出十四五期间SAF消费量达到5万 吨,2025年SAF试点逐步增加。中国香港:2025年底前设立SAF用量目标。受政策影响,当前产能快速扩张,但我们认为受制于原料、生产及销售等多重壁垒, 真正量产有限。1)原料壁垒:欧盟及英国等明确禁止粮食基原料,废物基原料则为稀缺战略资源,以主要品种UCO为例,中国潜在UCO约650万吨/年,对应 SAF产能仅约390万吨。我国历史UCO大量出口至欧美做生物柴油,目前UCO已取消出口退税,印尼更是禁止出口UCO。鉴于UCO上游分散,建立完善的UCO 采购网络及管理体系,是企业生产的保障。2)技术壁垒:目前仅HEFA相对成熟,且存在原料预处理、稳定生产、SAF高得率、副产品(生物石脑油及HVO等) 控制等多方面壁垒;3)销售认证壁垒:SAF需满足航煤性能(美国ASTM D7566标准或国内GB6357等)和可持续性标准认证(ISCC、RSB、RFS等)。我们构 建100万吨/年UCO制SAF的盈利模型,单吨SAF利润有望实现1921元。经测算,SAF得率、SAF-UCO价差等为项目盈利能力主要敏感因子,假设SAF得率提升至 70%,单吨利润有望从1921元/吨可大幅提升至2960元/吨。建议关注在原料保障、稳定高效生产及全流程低碳合规认证等领域具备优势的企业,包括嘉澳环保、 海新能科、香港中华煤气、鹏鹞环保、卓越新能;以及原料端UCO供应企业:山高环能、朗坤环境、维尔利。

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