奥瑞金研究报告：并购破局，出海提速.pdf

奥瑞金研究报告：并购破局，出海提速。若重组如期推进，二片罐格局清晰、定价改善，利润率中枢或系统性修复。出海业 务有望提速，打开规模天花板。

行业：下游需求稳健，细分增量可观，供给趋于稳定。历史复盘显 示行业资本开支力度与当期盈利及订单预期有关，当前盈利与预期 均在偏底部位置，未来供给趋向稳定。需求端看，二片罐成长驱动 在于啤酒灌装化率空间（中国65%），三片罐一方面有 望继续受益功能饮料品类的高成长性，另一方面宠物罐及预制菜金 属罐等新兴高潜力品类带来的需求增量亦值得重视。此外，各类差 异化罐型的应用也有望增产品价值量与综合盈利水平。

并购：客户结构优化，定价能力修复，盈利中枢回升。若公司对中 粮包装的并购如期完成，二片罐业务有望引入更多优质外资客户， 业务盈利能力得到直接改善。另一方面，通过并购，公司在规模端 与竞争对手明显拉开身位，通过将整合波尔中国区业务的经验复用， 进一步实现业务协同与规模效应。此外，随格局趋于固化，竞争可 能会趋缓，头部玩家经营重心由追求规模增长转向夯实经营质量， 联合提振盈利的意愿或更强，行业利润率中枢有望系统性修复。

公司：经营质地优异，股东回报重视，出海进入新周期。随国内产 能扩张进入尾声，公司资本开支强度放缓，未来有望更注重经营效 益的提升与股东回报的增厚。同时，随波尔亚太产能整合结束，出 海业务优先级持续提升，公司已通过海外体育产业合作，以及澳洲 JAMESTRONG 收购整合，充分积累海外本土运营经验和国际扩张 思路，相关布局节奏有望提速。参考国际金属包装巨头波尔及皇冠 包装，通过并购切入当地产业生态，并输入先进管理组织能力，实 现经营效益提升，是国际化进程中的高效路径。