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毛戈平研究报告：IP价值稀缺的高端国货美妆龙头。

彩妆：千亿市场空间、底妆格局更优、高端易守难攻

彩妆（23 年中国市场规模 1701 亿元/yoy14%）是时尚、色彩、文化、个 性的综合彰显，相较于护肤，消费者购买门槛低、决策周期短、产品迭代快。 底妆品类高壁垒、高粘性、高天花板。外资主导高端彩妆市场，大师级品牌 更易塑造高端形象。妆容精细化、底妆功效化、品类融合化有望带来新机遇； 国货乘国潮崛起、文化认同之风，在高端市场有望崭露头角。

毛戈平：中国首个高端美妆品牌，演绎光影与东方美学

1）IP 价值稀缺，同名形象艺术设计学校传播品牌理念、赋能产品优化创新； 2）秉持“保持良好的肌肤状况是实现最佳化妆效果的基础”理念，贯彻“彩 妆+护肤”战略，打开营收天花板（24H1 彩妆/护肤收入占比 55%/41%， yoy44%/35%）；3）线下百货专柜强化品牌定位，专柜试妆强化体验感，会 员体系增加客户粘性、整体复购率高于行业平均；线上亦快速放量；4）代 工为主，高毛利率、低费用率，自有供应链实力有望再提升。

我们与市场观点不同之处

市场担忧彩妆行业天花板相对低、行业竞争激烈；担忧公司后续增长持续性。 我们认为：1）彩妆是龙头集团布局多品牌矩阵重要一环、天花板不低；2） 底妆高壁垒、高粘性、高天花板；高端市场格局更集中；3）公司定位国货 高端，品类、渠道结构较健康、品牌势能向上。相较其他头部国货，公司收 入体量发力空间较大，大单品放量、线上人群破圈等有望驱动公司快速增长。