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黑芝麻智能研究报告：稀缺的国产智驾芯片领军，量产优势引领快速成长。国产Tier2智驾芯片领军，华山+武当系列双线驱动业绩快速成长。1）黑芝麻智能 是领先的车规级智能汽车计算芯片及基于芯片的解决方案供应商，公司基于华山、武 当两大系列自动驾驶芯片，提供提供自动驾驶产品及解决方案。根据弗若斯特沙利文 数据，按2023年车规级高算力SoC的出货量统计，公司是全球第三大供应商。根据 招股说明书，公司已与超过49家汽车OEM及一级供应商合作，包括一汽集团、东风 集团、江汽集团、博世、马瑞利及经纬恒润等全球及中国领先企业。3）公司营收增 长迅猛，由2020年的0.53亿元增长至2023的3.12亿元，2024H1实现营收1.8亿 元。从净利润来看，公司处于高速扩张阶段，前期研发、销售渠道投入较大，2024H1 实现净利润11.05亿元，同比+129.63%。同时，持续保持较高研发投入，2021 2024H1研发费用率为975.40%/463.0%/436.9%/381.7%，公司持续扩大研发团队， 研发费用稳步上升。

智驾芯片为自动驾驶核心，行业壁垒天然高筑，头部玩家有望核心受益于自动驾驶产业大浪潮。自动驾驶乘用车渗透率快速提升，根据公司招股书披露，中国市场渗透率 超过全球平均水平，预计2028年可达93.5%。伴随汽车电子电气构架复杂化，SoC 逐渐成为汽车核心芯片主流，ADAS持续渗透+单车SoC价值量提升，驱动自动驾驶 SoC市场成长。根据弗若斯特沙利文的资料，中国ADAS汽车销售市场正处于快速增 长阶段，ADAS SoC的市场规模预计到2028年将达人民币496亿元，2023至2028 年的复合年增长率为28.6%。2）车规级高技术难度+长研发周期+高客户粘性，为行 业带来天然的较高进入壁垒。由于行业较高的进入壁垒以及技术壁垒，ADAS SoC市 场呈现出寡头竞争态势，市场份额相对集中，头部厂商有望核心受益于产业趋势。

掌握自研稀缺车规级IP核，合作大量车企客户确认先发领军优势，新产品有望 2026年放量带来全新增长动力。1）技术优势：将公司SoC与可比供应商已处于量 产阶段的产品进行对比，数据显示，公司A1000 Pro性能较Journey5存在优势。公 司自主研发图像处理器NeurallQ ISP是在中国首款自主研发的车规级ISP产品之一； DynamAI NN引擎支持高性能神经网络加速器，是在中国首批自主研发的车规级NPU 之一。2）客户优势：客户数量稳步增长，与多家汽车OEM及一级供应商合作。截至 招股说明书最后实际可行日期，公司已获得16家汽车OEM及一级供应商的23款车 型意向订单；并且已与超过49名汽车OEM及一级供应商合作，如一汽集团、东风集 团、江汽集团、合创、亿咖通科技、百度等。2021年、2022年、2023年以及截至 2024年3月31日止三个月，公司分别有45名、89名、85名及21名客户。自动驾 驶产品及解决方案业务的客户留存率，由2021年的18%增加至2023年的35%。 3）新产品有望26年放量，带来全新增长动力：华山A2000目前正在开发中，正在扩 大在车规级芯片方面的能力，包括进一步开发和商业化，2026年有望批量生产，下一 代SoC新产品未来可期。