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有色金属行业2025年年度策略：降息周期，金铜行情仍将持续。黄金：降息之年，上涨行情仍未停。本轮美联储降息（2024年9月开启）为预防式降息，就业人数持续回升或许将是结束降息的标志：历史上总共六轮美联储降息，分别是 1984.09-1985.07；1989.06-1992.09；1995.07-1996.01；2001.01-2003.06；2007.09-2008.12；2019.08-2020.03。

本次降息时间为2024年9月，降息前的5个季度美国GDP同比增速都在3%以上，最高季度同比为3.24%。本次降息前已经有连续8个月PMI处 于50以下。本次降息是2024年9月，而在这之前出现了连续16个月（2022.11-2024.02）美国制造业PMI均处于50以下的情况，属于历史较为罕 见。我们认为本次降息美联储较为拖延的主要原因是CPI同比迟迟未回落到合适位置，导致降息开启的时间有些滞后。

预防式降息和非农就业人数的关系紧密，尽管预防式降息前的失业率没有太大幅度的变动，但是非农就业人数已经开始下滑，并且在降 息中段还有负增长的情况出现。而在降息结束之后，非农就业人数几乎都开始回升。

历史上降息过程中金价表现：2000年以前的三次降息周期，1984，1989和1995年的降息周期黄金并未实现顺畅的上涨，仅有1984年的降 息周期，在首次降息日之后的多数季度实现了季度内的价格上涨。而在新世纪以来的三次降息周期，黄金价格整体呈现上涨。

美联储12月议息会议相对偏鹰。美联储如期降息25基点，上调未来政策利率预期和通胀预期，预计2025年仅降息两次共50基点，低于此 前预期，鲍威尔“放鹰”称美联储对降息持谨慎态度，强调必须看到新的抗通胀进展。CME FedWatch工具显示，2025年还有2次各25BP的降息。 美联储点阵图显示2025年利率中枢3.75-4.00%，也仍有一定的降息空间。

铜：缺矿问题困扰，铜价中枢将进一步上移

供应方面，秘鲁罕见下滑，海外铜矿企业铜矿产量几乎无增长。境内几个矿山影响，作为主要产铜国的秘鲁，在2024年1-10月产量出现 了罕见下滑，一改前几年产量持续高增长的势头。前几年深陷铜矿产出下滑的智利，则在2024年恢复增长，主要得益于大型矿山Escondida和 Quebrada Blanca的增长，但是从相关企业的预期来看，这两个大型矿山的产量增长不可持续。

此外，我们统计了海外12个大型铜矿企业的前三季度的运营情况，2024年前三季度这些企业的铜矿合计产量几乎没有增长。尽管有些矿 山产量有所增长，但是由于第一量子位于巴拿马的大型铜矿Cobre Panama持续处于停产状态，最后呈现的结果是海外大型矿企的合计产量几 乎没有增长。