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东岳集团研究报告：制冷剂景气向上，氟硅行业筑底回升。

公司制冷剂配额国内领先，行业景气向上有望中长期支撑盈利中枢

根据蒙特利尔协议和生态环境部文件，中国于 13 年和 24 年分别开始实施 二代、三代制冷剂的生产配额制，制冷剂企业迎来长期的供给约束，叠加下 游空调、汽车、国内外存量维修等需求市场仍具规模，经过我们测算，24/25 年国内制冷剂供给缺口达 0.4/4.9 万吨，制冷剂景气周期有望持续向上。公 司具备国内最大的 R22 配额和领先的 R32/R125 等品种配额，制冷剂业务 有望中长期支撑公司盈利中枢。

含氟高分子和有机硅价格筑底回稳，需求复苏下公司投资价值突出

公司拥有 PTFE/PVDF/有机硅单体产能为 5.5/2.5/60 万吨/年，规模国内领 先。受 22-23 年以来行业扩产冲击，氟硅主要品种价格长期处于底部。当前 行业扩产临近尾声，以东岳为代表的国内企业报价逐步止跌企稳，我们认为 伴随 25 年之后下游锂电、电子电器等国内外终端需求复苏，价格有望稳步 抬升。供给端竞争减弱叠加需求复苏预期下，公司作为氟硅龙头企业，投资 价值较为突出。

我们与市场观点不同之处

市场担忧公司原控股股东的财务问题将持续影响公司经营战略，以及公司产 能规模较大的二代制冷剂或提前面临淘汰。我们认为 24 年 3 月公司已完成 与原控股股东的脱钩，原股东影响已降至较低。公司产能规模较大的二代制 冷剂 R22 在存量维修市场规模仍较大，但生产配额削减速度较快，25 年供 给收缩支撑景气向上。且公司的 R22/R142b 产能大部分用于含氟高分子原 料，国内需求量较大，或将中长期支撑非制冷领域用途的价格。