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固收专题研究：海外养老金如何度过低利率时代。

全球养老金体系与资产配置

面对复杂的经济和人口问题，探索全球养老金的配置策略，优化养老金融体 系的发展，对于提高养老金的投资效率和安全性具有重要意义。养老金计划 是应对人口老龄化危机而生，三支柱模式为全球养老金体系提供了一个坚实 的框架，海外养老金市场规模稳步扩张，各国结合自身情况广泛应用三支柱 养老金体系。全球养老金配置资产以股债为主，各国养老金配置风格存在差 异，但普遍趋势是减少对传统债券的依赖，增加股票和另类资产的配置，以 寻求更高的回报和风险分散。本文通过比较美国、日本和欧洲的养老金配置 案例，以探讨在低利率环境下提高养老金投资回报的路径。

美国：外延和内涵式分散投资

20 世纪 80 年代，在经济增长、科技进步和人口增速同步放缓的背景下，美 国政策利率开始趋势性下降。在“三低”环境下，美股整体表现较好，估值 中枢有所抬升，不过波动和板块分化程度也相应增加。海外资管机构通过多 元化配置拓宽组合的有效边界，同时降低波动，在“三低”环境下实现稳健 收益。例如加州退休公务员基金 CalPERS 将配置品种从国内拓展至全球， 耶鲁捐赠基金从传统股票市场拓展至杠杆收购、风险投资等业务，降低组合 相关性的同时挖掘潜在收益。

日本：低利率时代的出海投资

日本低利率环境的形成，既受外部冲击的影响，也有内部经济结构性问题。 三低环境下，日债收益率总体呈下行趋势，自 1999 年起 10 年期国债的收 益率长期低于 2%，并且在 2016 至 2020 年间跌破 0%，期限利差也不断压 缩，期间经历了若干次起伏。在低利率背景下，日本政府养老投资基金 （GPIF）适时调整其资产配置行为，通过减持国内债券，增加海外资产投 资，增配权益类资产等方式，满足收益率需求，目前其战略资产配置中，日 股、日债、海外股票、海外债券比例各为 25%。

欧洲：全球分散化资产配置

21 世纪以来，欧洲央行经历了三次较为完整的降息周期，期间政策利率约 有 17 年处于低利率环境、10 年处于负利率状态，长期利率趋势主要由危机 因素驱动。欧洲低利率时期下，欧股普遍取得亮眼收益，欧债表现也较为可 观。挪威政府全球养老基金（GPFG）呈现出高胜率、低风险的业绩特征， 一定程度上得益于其透明高效的管理体系。GPFG 高权重配置股票资产，助 力基金实现高收益，通过多元化的行业和国家配置，捕捉不同区域的增长潜 力，提升基金的长期回报稳定性。