航空行业2025年度策略报告：产能利用率修复在即，行业盈利拐点将至.pdf

航空行业2025年度策略报告：产能利用率修复在即，行业盈利拐点将至。2024年行业回顾：供给释放，以价换量，需求修复、客座率大幅提升。（1） 2024年行业飞机利用率显著修复，已接近2019年水平。2024年1-10月，全 行业平均飞机利用率为9.0小时，同比提升0.9小时，较2019年同期仅有0.4 小时差距。（2）需求快速恢复：2024年1-10月，全国民航旅客周转量同比 +27%，较2019年同期+11%；其中国际线民航旅客周转量同比+140%，较2019 年同期-17%，从月度看，国际线民航旅客周转量较2019年同期恢复度从1月 的71%提升至10月的94%；（2）2024年，由于需求相对疲弱，同时供给释 放较快，航空公司以价换量，行业票价高位回落。根据航班管家高频数据， 2024年前47周，国内裸票价均值690元，同比2023年-13%，较2019年同 期-9%；含油票价738元，同比23年-13%，同比19年-2%。（3）受益需求 量的恢复，客座率大幅提升，2024年1-10月全民航平均客座率83.4%，同比 提升5.5pts，较2019年同期仅有0.2个百分点的差距。

展望未来：供需改善，油价有望加速行业盈利恢复，（1）供给端：飞机引进 放缓、利用率大幅恢复，供给增速确定性收缩，考虑制造商交付能力、利用 率提升空间和机型结构影响，预计2025-26年，全行业供给年均复合增长6.2%； （2）需求端，考虑稳经济政策对民航需求的提振作用和国际出行持续恢复， 预计2025-26年全行业需求年均复合增长7%以上；（3）低油价对行业盈利 改善较为直接，25年燃油价格有望同比下降、加速盈利修复。2024年前11 月布油均价80美金/桶，11月以来油价在70-75美元区间震荡，25年燃油价 格有望同比下降。考虑需求疲弱、特朗普增加美国石化产量的竞选承诺以及 欧佩克+增产的可能性，国际原油价格仍有可能进一步下行、加速行业盈利改 善。

历史复盘维度，（1）盈利波动决定股价方向，供需或利润端的边际变化（需 求量、票价、客座率、供给量、油价、汇率）都会在股价中得到体现，以三 大航为例，历史股价波动与利润波动的方向基本一致；（2）油价汇率波动更 加直接、剧烈，与航空公司盈利和股价超额收益的关联性较强；（3）预期先 行决定行情启动节奏，利润预期兑现程度和市场环境决定行情高度与长度。 从历史行情来看，强预期导致股价启动早于基本面，在利润兑现的过程中， 乐观的市场情绪推高利润预期和估值，拉动市值不断提升、创新高。

行业基本面的角度：供需关系改善、向上趋势明确。行业处在疫情后修复阶 段，需求端总体顺周期，经济和消费刺激政策利好国内出行需求增长、国际 出行需求有望持续向正常化恢复；供给端，受全球供应链不畅及飞机利用率 已经大幅恢复影响，供给释放偏紧；同时油价下降、燃油成本同比有望减轻， 汇率压力Q4已经部分释放，展望25-26年行业供需再平衡、盈利回升的趋势 明确。短期来看，四季度在同比低基数下，有望实现需求修复、票价同比跌 幅收窄（从高频数据看，11月以来国内裸票价及客流增速表现出现企稳迹象， 核心裸票价跌幅收窄至5%，Q3为16%，客流同比增长10%，Q3为6%， 12月以来核心票价跌幅进一步收窄）、经营利润同比减亏。后续随着供需关系的改善，盈利能力有望逐季修复。