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零售行业专题报告：商超调改浪潮，回归真正的零售。传统超市大卖场本质是“二房东”而非“零售商”，受电商和新零售渠道冲击，市场份额不断下降。近些年来以胖东来、山姆为代表的优质超 市兴起，提供优质的选品和购物体验，以永辉超市、步步高为代表的传统超市逐渐“觉醒”，开启线下改革浪潮，真正进入零售的时代。

我们认为真正的零售还是以消费者为中心，在“多快好省”四个维度各自发挥优势。①优质服务（“好”）：胖东来等；②优质商品 （“好”）：山姆、fudi等；③折扣店（“省”）：盒马NB、零食折扣店等；④即时零售（“快”）：叮咚买菜等。在供给充足的时代，亟 需差异化发展，这种差异化也是一种“情绪价值”，消费者期待从购物中获得更多的满足感。

零售仍需打好“基本功”—看得见的产品，看不见的供应链

我们认为零售的核心是商品力，商品的质价比依靠的是供应链，我们分析了胖东来、山姆和叮咚买菜的供应链体系发现：①基于消费者需求和 洞察进行精选sku，追求产品的质量而非数量；②打造自有品牌，做深供应链，搭建源头直采+中央厨房+高效物流配送体系，向效率要利润。

国内商超开启调改浪潮

永辉超市：本轮胖改先锋队，已经调改21家门店，预计2025年春节前调改40-50家、2025年100家；调改效果显著，开店当日销售额是调改前 的5-10x。同时永辉超市也在完善供应链能力：建设中央厨房、优化自有品牌打造理念、去KA化。

步步高：本轮胖改先锋队，已经调改10家门店，预计24年底调改15家。已经调改的门店基本上销售额翻了六倍，来客数翻了三倍，客单价翻 了一倍。步步高选择高质量发展，从2021年235个门店2024年底压缩为27家店，步步高预计24年12月即将回归盈利状态。

高鑫零售：管理层重回零售班底，内部倡导回归零售本质，聚焦价格力和商品力，25财年上半年扭亏为盈。

重庆百货：发布2025年调改“作战图”，多业态并进，至少调改38家门店，已经调改门店POS 销售同比实现两位数增长。

家家悦：聚焦山东市场，超市为主+探索折扣店新业态，推进供应链体系改革，打造裸采模式。

红旗连锁：聚焦四川成都，依托于高密度门店的高效运转，净利润率保持稳健，盈利能力稳定性优于大卖场和超市。