2025年度策略：大棋局，先下手为强.pdf

上传者：J***
时间：2024/12/03
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2025年度策略：大棋局，先下手为强。目前A股大盘指数估值修复至中位水平，展望明年宏观大势的核心是：中美新一轮政策博弈。若国内政策取向以见招拆招模式，那么上半年将继续震荡思维，只有“以内为主，先下手为强”模式才能获得震荡向上的主动权。目前，暂且将上半年行情类比2019年上半年依然是恰当的（1、2019年初行情大盘指数在大涨30%后进入到震荡；2、历史复盘看，震荡区间在于底部上涨15%-30%），全年呈现震荡向上趋势，重大转折点或在二季度后期。

外部环境定价：核心是强弱美元问题，对应美元指数与人民币汇率的关系，上半年大概率依然是强美元阶段。特朗普明年1月正式接任，预计后续相关对华政策出台。基于当前特朗普七大核心政策主张来看，短期利多美元、美股与数字货币，中期依然利多黄金。回顾特朗普在2017-2020年任期期间A股定价，若国内具备宏观基本面向上的持续力量与产业基本面主线爆发的机会，A股定价仍还是以内为主，人民币汇率成为重要跟踪指标。

内部环境定价：核心是刺激与改革的关系，对应刺激更多是带来基于风险偏好的波段定价，刺激+改革才能扭转资产价格预期，带来基于基本面的持续定价。924行情以来核心定价矛盾来自风险偏好大幅改善，而非对于基本面短期明显修复的信心。国内刺激消费的相关政策预计要等待12月份中央经济工作会议给出指引；特别国债增发和赤字调整的决策则要等明年两会做出决策。需要明确的是：当前财政政策的核心目的看得出是以缓解地方财政困境为首要，要本质上实现“房地产止跌回稳”抑或“扭转通缩预期”不仅需要更大力度的刺激政策，还需更为明确的改革政策配套。

增量资金视角：散户的胜利与被动多头的崛起。前者以两融为代表的交易行为已经接近2015年牛市高位，到达极致水平；后者指数型基金ETF规模达3.3万亿，权益ETF大发展成为2025最为明确的增量资金来源，A500指数ETF成为增长最快的亮点。相比之下，中期更应该重视后者的定价作用。

结构层面之宏观策略配置思路：A股上半年定价核心矛盾在于风险偏好，下半年或转入到基本面。基于风险偏好的定价，其配置模式遵循杠铃策略，即由流动性驱动的中小盘科技成长（以科创50指数为核心，含并购重组等）和防御避险属性较强的大盘价值高股息（以银行为核心，含市值管理等）。需要注意的是：1、高股息上半年底仓配置作用并未消失，但年化收益率会从10%可能会回落，对应市值管理是高分红首要抓手；2、围绕基本面对应内需消费+地产的刺激定价更偏向围绕政策的波动属性，内需消费定价最为确定、持续且核心的是服务消费的崛起。

结构层面之产业趋势配置思路：半导体是下一个“汽车”与中期出海大潮定价。1、我们强调以半导体为核心的科技成长领域主线迹象开始明显，后续更高的期待是半导体能在国产替代加速+Q2景气拐点+AI产业链海外映射三个推动力下形成年度产业基本面主线。2、中期A股出海依然是非常明确的主线方向，不是β转α的问题，更多是BETA的节奏问题。

中期存在兑现可能的宏观叙事定价场景：2012-2017年的日股。经济层面：本质是在2001-2011年财政完成化债为核心的债务重组紧缩周期后步入扩张，同时在地产逐渐企稳的过程中完成“制造业取代房地产成为经济的核心支撑”的重大转变。股市层面：大力推动市值管理与完善公司治理、鼓励长期资金入市、提倡提高股东回报、鼓励并购重组、分红与回购行为。