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医药行业专题研究：创新药出海，趋势已成，催化将至。创新药BD持续落地，优质赛道头部企业彰显全球竞争力。11月以来，GSK引进恩沐的TCE三抗、BioNTech并购普米斯和默沙东引 进礼新医药PD-1/VEGF双抗，国产创新药连下三城，再度验证了国产创新 药的出海潜力。我们认为年末是创新药出海的重要节点，处于价值洼地且在 空窗领域具有FIC/BIC前景的国产创新药集群具备全球竞争力，创新药板块 有望迎来持续催化剂兑现，建议关注在ADC、GLP-1R激动剂、TCE、二代 IO等蓝海/确证性领域或空白赛道深度布局FIC/BIC品种的企业，如康诺亚、 先声药业、华东医药、石药集团、海思科、科伦博泰等。

趋势：创新药出海再创新高，BD与M&A成为行业发展新引擎

我们认为在补充管线、维持增长的压力下，MNC会持续关注在全球具备性 价比竞争力的中国资产，驱动国产创新药资产价值重估，基于：1）尽管全 球BD承压，但国产创新药BD逆势增长，截至11月18日，2024年国产 创新药对外BD数量达71项（+16%yoy，2023年同期61项），总金额达 405亿美元（+54%yoy，2023年同期262亿美元）；同时，本土企业被海外 MNC并购的案例也在逐步增多；2）同期，国产创新药对外BD在全球BD 中的项目数量占比达14%（2023年全年13%），总金额占比达30%（2023 年全年26%），中国已成全球创新药重要玩家；3）同期，国产创新药BD和 M&A首付款收入已达62.7亿美元，反超同期39.8亿美元的创新药企业投 融资金额，创新药企自我造血逐步成为现金流的主要来源。

类型：“集中式BD”逐步占据主流

国产新药的出海类别愈发多元化，治疗领域越来越广（2024年的10亿美元 及以上总金额的交易来看，ADC、小核酸、多抗和分子胶均有涉及）。而从 BD模式来看，由于部分领域在短期内出现新突破而导致海外企业的管线空 白，收购方集中引进某类资产的趋势逐步显著，对中国创新药资产的筛选也 愈发细致深入，直接导致FIC/BIC品种的热度提升，典型案例包括23年以 来的ADC产品、1H24的GLP-1R激动剂、近期集中交易的TCE，以及二 代IO双抗。

展望：年末或为BD关键点，关注定位精准的FIC/BIC品种

从2023年的数据判断，年末为创新药出海的关键节点，医药MNC的现金 储备依然丰富，且其中多个公司近年来仍未执行大额BD或并购；考虑到“集 中”并购模式下，已兑现的BD案例有望提升热门赛道的可预见性，我们认 为蓝海及确证性市场或热门空窗领域是MNC或海外投资机构的重点关注方 向。ADC、GLP-1R激动剂、TCE、二代IO、自免、呼吸等领域中FIC/BIC 品种的稀缺性更加明显，有望角逐全球市场。