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万通液压研究报告：油气悬挂步入1~N高增长阶段，储备电动缸成下一增长点。液压油缸“小巨人”，三大产品全面开花拉动业绩增长，公司创建于 2004 年 7 月，20 年 深耕液压油缸领域，为专精特新“小巨人”企业。公司主要产品包括自卸车专用油缸、机 械装备用油缸、油气弹簧三类，24H1 营收占比分别为 22.47%、57.84%、17.17%。公司 各领域均与下游的知名客户建立稳定合作关系，包括专用车厂（宏昌、中集等），煤机综采 企业（郑煤机、平煤机等），以及中航科技等军工集团下属特种设备制造企业等。

油气悬挂百亿空间可期，公司技术和应用领先，正步入 1-N 高增长阶段。1）相比弹簧悬 挂、空气悬挂和钢板悬挂，油气悬挂采用油气弹簧作为弹性和减振元件，具有载荷高、空 间小、自适应等特点，利于车辆安全平稳快速通行，具备多重优势；2）油气悬挂国内外 均沿“军转民”方向演进，从飞机起落架、导弹运输车、坦克等领域，走向非公路自卸车、 多桥运输车等，其中油气弹簧是核心元件，且技术难度相当大，是量产推广的关键；3） 万通液压从 15 年开始联合高校等研发油气悬挂/弹簧，19 年开始供应特种车辆，22 年底 募投项目投产，23 年开始在矿用宽体自卸车上快速放量。23H1、23A、24H1 油气弹簧 营收分别同比增长 135.15%、142.35%和 119%，营收占比从 23H1 的 6.92%上升至 24H1 的 17.17%，毛利率超过 40%。通过专利和竞争对手研究，我们认为，万通液压在油气弹 簧/悬挂的布局和应用已经明显领先；4）随着公司持续技改降本，未来油气悬挂产品有望 在重卡（20 万辆/年）、半挂车（50 万辆/年）、矿用自卸车（2-3 万辆/年）、其他特种车等 放量，百亿空间可期；5）比亚迪和蔚来汽车推百万越野，在仰望 U8 和蔚来 ET9 上搭载 油气弹簧，开启乘用越野油气悬挂时代，未来下沉空间巨大。

传统业务：煤机用缸供货一线，自卸车用缸积极开拓海外，积极财政政策下利于行业复苏。 1）公司机械装备用缸主要为煤机液压支架用油缸，供货郑煤机、平煤机等，彰显技术能 力。原煤产量增速逐步同比翻正，大规模设备以旧换新等利于行业企稳；2）自卸车、煤 机用缸均有出海，支撑毛利率提升及利润增长；3）工程机械、军工等新品放量值得期待。

下一增长点：电动缸。1）电动缸产品广泛应用于精密机床、汽车、机器人、新能源、工 程机械、医疗器械、航空航天等领域，是前沿领域；2）公司 2021 年完成了电动缸产品的 研发、试制及小批量生产、销售，主要用于战术类 DD 发射装置等，目前正积极研发滚柱 丝杆等核心零部件，未来将向民用方向发展，有望成为新的增长点。