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东阳光研究报告：化工材料+铝箔双擎驱动，制冷剂强者破茧化蝶。聚焦核心业务，铝箔+制冷剂多级驱动。公司成立于 1997 年，成立以来 持续深耕化工新材料、电子元器件行业，不仅拥有全球最大的电极箔生产 基地，电子光箔、电极箔产品份额领先市场，同时还是制冷剂行业领军企 业，三代制冷剂布局完善，配额位居国内第一梯队，并前瞻性布局第四代 制冷剂及主流氟化冷却液。当下，制冷剂行业迎来供需格局根本性扭转， 公司已迎来产品景气向上、业绩上行的新时期。

具备制冷剂上下游贯穿优势，在三代壮阔十年中可充分受益。年初以来制 冷剂旺季价格大幅拉涨。截至 11 月 11 日，R125/R32/R134a 市场价格分 别较年初+36%/+124%/+36%。当下我们正处在国内暑热渐去、海外度 夏需求将至的淡旺交界处，淡季过后空调需求将迎来更强支撑。加之内外 价差偏离程度已经开始缩窄，反映出海外库存去化后从我国进口需求已有 提振。我们认为近期价格调整实则在酝酿新一轮涨价的机遇。公司制冷剂 配额总量位居前列，2024 年配额总量有所调增，总配额量进一步提升至 5.73 万吨。公司同时具备产业链上下游贯穿的突出优势，地处广东毗邻下 游空调客户，且具备华南唯一的完整的氯氟化工产业链，原料优势凸显， 能够在本轮三代制冷剂行情中充分受益。

化成箔降本扩能、积层箔产业化一触即发。公司具备铝箔-铝电容器全产业 链优势，产品覆盖全面。公司电极箔业务持续改善经营，后面成长点有二： 其一是高耗电量的化成箔迁往乌兰察布，享受内蒙优惠用电价格，节约电 费，大幅增厚盈利；其二是高比容、低能耗的积层箔有望成为一大成长点， 积层箔电容比传统化成箔高 20~40%，体积缩小 20%，能够满足 AI 服务 器的高容量、小型化的要求，公司乌兰察布积层箔项目规划一期产能 2000 万平，前景宽广。

公司账上现金充足，分红补贴投资者。2023 年公司在整体业务亏损的情 况下，决定以现金分红 10 亿元方式回报投资者，分红总额大幅领先同业， 充分反映出上市公司对中小投资者的重视；而以货币资金为参照依据，公 司以近 50 亿货币资金领跑同业铝箔、制冷剂企业，充裕的现金流是公司 能够进行大额分红的底层支撑。