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中国巨石研究报告：价格底部逐步确立，巨石结构优势依然构筑超额利润。整体供需持续磨底，风电、汽车、出口存结构性机会。1）需求端：中国 玻纤下游应用中建筑材料、交通运输、电子电气、风电、工业设备分别占 比34%、16%、21%、14%、15%。未来1-2年整体需求或维持低速增 长态势。分应用来看，占比较大的建材基建板块行情低迷，对玻纤整体用 量形成一定拖累；风电、汽车板块景气度持续处于高位，相应细分赛道增 速或将高于行业平均；出口板块逐步企稳，考虑部分新兴国家地区玻纤消 费潜力较大，叠加后续欧洲产能退出带给中国玻纤企业的提份额机会，出 口行情有望持续向好；消费电子板块或稳健复苏；家电板块上半年行情火 热，后续增势或有放缓。2）供给端：2024年1-8月行业净新增产能54.1 万吨，预计全年新增产能达52.25万吨，预计到年底在产产能达722.25万 吨，同比增长7.8%。3）价格走势预判：2024年3月25日各玻纤厂发起 联合涨价，最初涉及品种为直接纱、合股纱，后续逐渐扩散至全品类。我 们认为本轮涨价标志着行业底部基本确认，但基于1-2年内供给边际增速 快于需求边际增速为大概率事件，行业反转仍需等待。

成本优势放缓，但结构优势贡献增量超额利润。中国巨石相对于行业平均 水平的超额利润主要来自于成本优势和结构优势，也是中国巨石经历的两 个发展阶段，第一阶段是公司投产池窑线到2020年前后，此阶段为快速 降本红利期，打造了业内领先的成本优势；第二阶段是2021年之后，此 阶段为结构转型升级期，公司专注于风电、热塑、电子、出口等中高端细 分市场，致力于扩大产品结构优势。

成本优势主要得益于规模效应的充分发挥。单看粗纱类产品：1）纵向对 比来看，2011-2020十年间公司单吨生产成本从3769元降至2943元， 降幅21.9%，年均降幅2.7%（每年降83元/吨）。拆分到各成本要件来 看，十年间能源动力及折旧支出降幅最大，究其原因主要系公司前后两轮 大的技术创新所带来的规模效应显现，分别为2010年之前的池窑拉丝、 纯氧燃烧、大漏板、浸润剂自研替代等先进技术组合应用，以及2012-2018 年的集中冷修技改。后续单窑产能提升空间或已较为有限，快速降本阶段 基本结束。2）横向对比来看，尽管部分对手企业与公司成本差距出现缩 小，但差距仍然客观存在。中国巨石凭借在各成本要素上的全面精细化管 理，其成本有望长期维持在行业最低水平。

把握中高端市场的结构性行情，提升差异化优势。十四五期间公司重点发 力的方向包括风电、热塑、电子、出口四类。1）热塑纱、风电纱：热塑及 风电细分市场供需格局良好，产品价格及利润水平明显好于常规品种，系 公司的盈利基石之一。2）电子纱：1-2年内电子纱基本面好于粗纱市场， 当前公司在7628型厚布上占据主要份额，规模、成本优势显著，后续计 划升级产品结构，把握AI产业爆发带来的增量需求。3）出口：开展出口 业务有助于拓宽公司的成长及盈利空间，当前多数玻纤企业以直接出口方 式为主，公司是国内少数几家在海外建有生产基地、实现以外供外的企业， 两种方式互为补充，后续公司还将继续寻求海外投资点，进一步增强在国 际市场的影响力。