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洪都航空研究报告：产品矩阵完善，新洪都展翅高飞。国内教练机研制基地，形成教练机+导弹+无人机多元发展。公司拥有完备的飞机、导弹研制生产能力的专业航空研发 制造能力，兼具“厂所合一、机弹合一、战训合一”特点。自 建厂以来，先后研制生产了5大系列20多种型号飞机，交付 飞机5000余架，并成功实现出口。教练机主要产品包括CJ6 初级教练机、K8基础教练机和L15高级教练机等。导弹相关产 品包括YJ-9E和TL系列产品（TL-20、TL-7、TL-17、TL-30 等），涵盖反舰导弹、制导弹药、空地导弹、巡飞弹等多型产 品。

2023年由于公司供应链状况发生变动以及公司对部分产品 进行改进和改型，交付推迟，导致业绩大幅下滑。但据24年 中报，截至中报期末，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履 行完毕的履约义务所对应的收入金额达43.97亿元，预计将于 2024年度确认收入。以此推测，公司2024年全年营收至少在 57.6亿元，同比增速至少在50%以上。同时，我们判断，公司 交付回暖，或为部分产品改进改型完成。此外，公司近几年境 外收入增长迅速，2022、2023、2024H1境外收入分别为 0.08、2.04、4.02亿元，我们预计L15高教机外贸款或也已开 始交付。

教练机上量周期来临，L15内贸、出海需求两旺

教练机是飞机训练系统的核心，装备规模大约占到空军航 空装备的20%～30%左右，需求极大。我军目前存在较大的教练 机缺口，亟需补量补强。据《World Air Forces 2024》，我国 拥有全球第三大教练机队伍，仅次于美国和俄罗斯。但从比例 上看，美国教练机（含教直）占军机总规模的比例在20.07%， 而我军教练机（含教直）仅占总规模达12.1%。从战斗机与教 练机的数量比来看，美军保持接近1:1的优秀配比，而我军该 比例仅为3.94：1，也就是，约4架战斗机才配有1架教练 机。可以看出，由于近几年我国战斗机进入批量列装阶段，教 练机放量速度尚未跟上。

L15是洪都研制的新一代双发超音速高级教练机，目前已 陆续装备我国空、海军部队。其兼具先进战斗机机动性与教练 机低速安全操纵性，已经发展出L15A、L15AW、L15B以及教10 等多种型号。据CCTV《军工巡礼》2024年3月4日报道，航 空工业洪都成功试飞了经过发动机改装的国产L15高级教练 机，报道称：“改装后的L15“猎鹰”拥有了更加强劲的战鹰之心”。我们认为，L15改装后，将满足自用和出口需求，甚至有 能力替代轻型战斗机执行任务，且物美价廉，需求即将爆发。

拓展导弹、无人机产品线，实现多元发展

公司具有“机弹合一”的能力，公司YJ-9E反舰导弹、 TL-20 小直径制导炸弹均可通过L15挂载投发。据公司官微， 2018 年 9 月，洪都公司在某基地进行了L15高教机挂载两型外 贸产品YJ9E及TL20打靶飞行试验，飞机分别在三个不同高度 进行发射，导弹发射正常，机弹正常分离，发射后导弹各系统 工作正常，飞行正常，制导弹直接命中靶心。自洪都公司充分 挖掘机弹一体优势，提升整体研发能力以来，L15高教机已配 挂三型自研导弹并试验成功，三型产品挂载成功丰富了L15高 教机打击能力，提高了整体竞争力。

参股公司洪都商飞为C919机身两部段唯一供应商，单机价值量或达四千万元

据公司官微、央视财经、澎湃新闻报道，参股公司江西洪 都商用飞机股份有限公司（参股25.5%）是C919前机身/中后 机身两大机体结构部件的唯一供应商，约占C919机体结构份 额的25%。C919 大飞机进入批量生产和交付阶段，5年内规划 产能将达到150架，而订单数量已经超过1200架。据我们测 算，洪都商飞C919单机价值量近4000万元，在C919项目 上收入有望达到500亿元以上。随着C919大规模批产，其 将为上市公司提供较大业绩支撑。