蒙牛乳业研究报告：周期底部向上，分红提升可期.pdf

蒙牛乳业研究报告：周期底部向上，分红提升可期。乳业经营周期磨底，上游加快产能去化。2024年以来受宏观经济和消 费力影响，乳制品行业整体需求延续较低景气度。头部乳企通过主动调 整液奶出货节奏、增加买赠来消化库存、改善产品新鲜度；同时原奶过 剩背景下行业价格竞争加剧、买赠促销力度加大。2024年以来供给端 产量降速，淘汰牛增加。根据Wind，当前国内奶价已处于2014年以 来低位，测算2025年国内原奶供需或重新趋于平衡。

蒙牛经营基本盘稳固，换帅开启发展新篇章。2024年蒙牛掌舵人顺利 完成接棒。回顾蒙牛近年来发展历程，公司高端白奶、低温酸奶份额持 续领先；低温鲜奶、奶酪品牌影响力不断加强、收入占比逐步提升。展 望未来，公司利润率提升规划明确。根据财报，蒙牛经营利润率从2020 年的4.6%提升至2023年的6.3%。我们认为液奶作为公司盈利基本 盘表现稳健，冰淇淋/奶酪/奶粉盈利有望逐步改善，长期盈利提升可期。

自由现金流稳健，股东回报有望长期提升。从自由现金流角度来看，乳 制品龙头具备较好的创造自由现金流能力。根据Wind，2023年蒙牛 自由现金流达到68.2亿元，创上市以来新高。2023年蒙牛分红比例 提升至40.0%，考虑到公司利润基本盘稳定、资本开支高峰期已过， 长期创造自由现金流能力强，预计未来蒙牛分红比例仍有提升潜力。