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三生制药研究报告：核心品种增长稳健，创新产品迎来收获；首予买入。三生制药是中国生物制药行业的先驱。公司的核心产品包括重组人血小板生成素特比 澳、非处方脱发治疗药物蔓迪等。得益于适应症拓展和肿瘤领域渗透率提升，特比澳 有望实现稳健收入增长。脱发和痤疮治疗市场需求巨大，蔓迪和在研痤疮外用药有望 持续为公司提供增长动能。

医保报销范围扩大叠加适应症拓展，预期特比澳稳健增长。2022年，中国临床肿 瘤学会（CSCO）指南将特比澳的推荐治疗范围从化疗所致血小板减少症（CIT） 拓展至肿瘤治疗所致血小板减少症（CTIT）。此外，2023年初开始，特比澳的医 保报销范围进一步扩大，从限严重CIT适应症报销，改为限CIT适应症报销，删去 了严重程度的报销限制。2023年特比澳的销售收入同比增长23.8%至42.0亿元， 在中国血小板减少症治疗市场的份额达65.0%。2024年4月，特比澳获批新适应 症，用于治疗儿童或青少年的持续性或慢性原发免疫性血小板减少症（ITP），有 望在24年底通过谈判纳入医保。2024年7月，特比澳治疗拟择期行侵入性手术的 慢性肝病相关血小板减少症（CLDT）的III期临床研究达到主要终点，预计将在近 期递交NDA。我们预计，得益于适应症的拓展和肿瘤领域渗透率的提升，特比澳 有望在未来3年维持增长。

皮肤毛发市场空间巨大，拓宽产品矩阵。据国家卫健委统计，2022 年中国脱发人 群人数已超 2.5 亿。相较非那雄胺，米诺地尔因副作用风险较低而更易被患者接 受。蔓迪（米诺地尔酊）作为国内首款获批上市的OTC米诺地尔，在国内脱发市 场具有较强的品牌认知。蔓迪采取多元化的线上、线下销售策略，收入快速增长。 2023年，蔓迪的销售收入同比增长26%至11.2亿元，2019-2023年的 CAGR达到 46%，在中国米诺地酊的市场份额攀升至72.6%，稳居第一。公司围绕蔓迪品牌打 造多元的脱发治疗产品矩阵，包括米诺地尔泡沫剂、洗发水、小密梳等，驱动蔓迪 品牌收入增长。此外，公司引进潜在重磅痤疮外用药Winlevi，目前正在进行中国 III期桥接临床试验，获批后有望带动公司收入增长。

创新产品即将进入收获期。我们预计2025-2027年公司将有多项重磅产品获批，包括 长效EPO SSS06、针对银屑病的IL-17单抗608、针对痤疮的外用药Winlevi、针对特 应性皮炎的IL-4R单抗611和针对急性痛风性关节炎IL- 1β单抗613等。公司已于2024 年7月递交长效EPO的上市申请，预计将于25年底获批。