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盐津铺子研究报告：市场关心“三问三答”。回顾我国休闲零食发展历程，每一轮渠道变革均孕育着大量成长 机会，伴随着此轮新渠道红利逐步兑现，市场更关心往后看公司内 生竞争力如何？本文我们针对市场关心的三大问题进行解答。

Q1:伴随着零食量贩品牌突破万店，抖音大盘几乎以2年翻倍的速 度增长，渠道高增长势能是否能够延续？

A1：新渠道增长红利可持续2年以上，叠加公司补线下传统渠道 短板，未来3年渠道增长势能可延续。1）我们根据湖南省推算全 国零食量贩门店天花板中性7~8万家，考虑到公司合作最早最深， 伴随SKU增长该渠道有翻倍以上空间。2）抖音大盘GMV有望翻倍 增至4万亿+，公司具备高激励绑定专业电商团队，强化热门爆品 布局，有望提升市占率，仅抖音渠道我们测算可达到15亿元。3） 全国终端售点达百万个以上，公司以差异化规格品类切入，分拆区 域对标辣条龙头卫龙来看，省外扩张仍有翻倍空间。

Q2：近期有新闻报道公司在零食很忙针对鹌鹑蛋主动调价，新兴渠 道未来是否会压价致利润率受损？

A2：一方面，零食量贩、电商渠道亦具备规模效应。另一方面，公 司具备强大的供应链支持，以此可应对调价压力。从结果来看，21 年渠道改革后公司净利率逐年提升。1）零食量贩本身不需要额外 仓储、物流配送、终端陈列等投入，我们推测其净利率与经销渠道 相近。2）电商渠道往往定价较低，但流量投入、运费成本占比高。 公司具备自主制造的毛利率优势、善用免费和低价流量、聚焦爆品 形成规模效应，电商能够实现稳定盈利，且净利率有望提升。3） 再综合采购向上游多走一步、生产智能制造化、配方参数不断优 化、仓储和物流数字化等举措，帮助公司实现总成本领先。

Q3：复盘过去广告红利时代多涌现大单品型公司，多品类公司在协 调资源、聚焦品牌建设方面相对弱势，长期发展怎么看？

A3:公司品类有创新和侧重点，目前聚焦七大品类，且致力于将新 品类魔芋、鹌鹑蛋打造成行业第一。同时公司利用新媒体电商进行 品牌输出及消费者互动，另采用多品牌策略区隔品类差异、定位中 高端产品、针对性营销事件推广，有助于形成品牌即品类优势。