招商积余研究报告：物管行业长跑能手，积极改革降本增效.pdf

招商积余研究报告：物管行业长跑能手，积极改革降本增效。公司概况：聚焦轻资产平台，积极改革降本增效。招商积余是招商局集团旗下从事物业服 务与资产管理的轻资产管理平台。公司前身为“中航善达”，1985年成立，1994年于深 交所上市，2016年战略聚焦物业管理业务，其子公司中航物业是中国物业管理行业首批 国家一级资质企业，中国物业管理协会副会长单位，并且也是中国机构物业领先企业、行 业标准化的统筹者。2019 年，招商蛇口收购中航善达，实现了招商物业和中航物业的强 强联合，招商蛇口成为公司第一大股东（目前合计持股51%），而后公司更名为“招商积 余”。2020年以来，一方面公司明确了发展目标和核心业务，建设“中国领先的物业资 产管理运营商”为目标，发展物业管理及资产管理两项核心业务；另一方面公司积极改革、 推进降本增效，持续调整优化组织架构，打造集约化、扁平化、经营型总部组织，同时重 点推动业务结构更加精细化、专业化、标准化，强调品质和效率双提升。

物业管理：厚植沃土稳健发展，深化云林提质增效。截至2023年末，公司进入全国156 城，管理面积达3.45亿平米，同比+11%；2023年，公司基础物管收入121.1亿元，同 比+20.4%；新签订单年度合同金额40.4亿元，同比+22.0%。2018-23年，在管面积CAGR 达23.1%；基础物管收入CAGR达27.5%；新签年度合同额CAGR达20.3%。2023年， 在管面积中，公司住宅、非住宅分别占比38%、62%；控股股东、第三方分别占比35%、 65%。2020-2023年，专业增值服务、平台增值服务CAGR分别达11%、136%，合计 占比营收17%，仍有较大提升空间。公司作为国内物业管理行业领先企业及长跑能手，公 司后续规模扩张主要来自于：1）市场化扩张，公司一直以来具有领先的市场化拓展能力 和口碑；2）依靠招商蛇口带来的内生增长、并聚焦于核心一二线；3）收并购等多层次进 一步加速，并增值服务有望渗透率进一步提升，带来规模和效益并重的高质量发展。

资产管理：商业运营量质双升，后续成长值得期待。作为公司核心业务之一，2023年， 资产管理业务实现收入7.0亿元，同比+50.1%。2020-23年，资产管理业务收入CAGR 达17.2%。2023年，资产管理业务毛利率50.7%，较上年+9.2pct。分业务结构看，商业 运营实现2.4亿元，同比增长138.7%；持有型物业出租及经营实现4.5亿元，同比增长 25.1%。2023年末，公司旗下招商商管在管商业项目70个（含筹备项目），管理面积397 万方，同比+35%；其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目58个，第三方品牌输出 项目9个。随着招商蛇口在商业地产的布局加大，公司资产运营业务有望获得更大支持。

财务&估值：多举措降本提质增效，业绩稳健增长。2019-2023年，公司营收CAGR达 26.6%，归母净利润CAGR达26.6%。2023年，公司毛利率为11.6%，行业平均水平和 一线公司毛利率分别为22.3%和20.6%。公司毛利率显著低于行业水平，仍有较大改善空 间。我们认为，后续公司将通过多举措降本提质增效：1）组织架构持续调整优化，数字 化升级等方式，继续降本增效；2）优化及退出低效率项目，提升物业费单价和毛利率；3） 招蛇交付项目聚焦高能级城市，带来管理效率提升；4）加大增值服务、商管业务占比， 推动综合毛利率逐步提升；5）有息负债逐步压降，财务费用率进一步优化。我们预测公 司2024-26年归母净利润分别为8.5/9.7/11.1亿元，同比分别+16.0%/+14.2%/+13.3%， 参考可比公司给予24年目标PE16X，对应总市值137亿元、较现价空间28%。